在地方政府的GDP增長考核指標短期不容易改變的情況下，實施嚴格的地方政府發(fā)債的預(yù)算硬約束，以遏制發(fā)債規(guī)模的過快膨脹是非常必要的。預(yù)算硬約束必須與發(fā)債的地方政府官員任期一致，并且不能在任期內(nèi)發(fā)新債還舊債。

如果說數(shù)月前發(fā)改委制定的《關(guān)于利用債券融資支持保障性住房建設(shè)有關(guān)問題的通知》，允許政府融資平臺發(fā)行企業(yè)債是變相放行了地方債的話，那么財政部20日發(fā)布的上海市、浙江省、廣東省、深圳市今年開展地方政府自行發(fā)債試點的消息，應(yīng)該就是正式啟動了地方債。中國財政體制開始了一個重要的改變。

無論如何，在歐洲債務(wù)危機正在肆虐全球的風口浪尖上，中國政府啟動發(fā)行地方債的試點，是很有勇氣的舉動。

鑒于歐洲債務(wù)危機和美國諸多州政府申請破產(chǎn)的前車之鑒，我國放行地方債，最需要關(guān)注的是風險防范和制定穩(wěn)妥的制度安排，千萬不要讓地方債還未開始就埋下經(jīng)濟危機的潛在制度性風險。地方債研究了多年一直沒有推出，就是因為許多關(guān)鍵問題始終未找到有效的解決方式?，F(xiàn)在放行地方債，自然不能回避一些關(guān)鍵問題。

發(fā)行地方債的制度安排，首要的是嚴格地方政府發(fā)債的預(yù)算硬約束。對于放行地方政府發(fā)債，很多論者認為，因為地方政府不能延續(xù)賣地財政，財政收入大幅減少，而放行地方債可以盡快讓地方財政擺脫財政困境。地方政府確實可能通過不斷發(fā)債推動任期內(nèi)GDP更高的增長。但如果這就是地方債放行的目的，那就很難避免產(chǎn)生與歐洲各國政治家靠發(fā)債兌現(xiàn)競選承諾的債務(wù)依賴模式殊途同歸的結(jié)果。以我國目下地方政府官員的任期制，放行地方債非常容易刺激起地方政府官員的短期業(yè)績指標導(dǎo)向。

因此，筆者以為，在地方政府的GDP增長考核指標短期不容易改變的情況下，實施嚴格的地方政府發(fā)債的預(yù)算硬約束，以遏制發(fā)債規(guī)模的過快膨脹引發(fā)債務(wù)違約危機是非常必要的。過去，地方政府融資平臺依靠銀行貸款融資方式無節(jié)制融資帶來巨大沒有被覆蓋的債務(wù)風險，主要原因就是銀行沒有強制性的地方政府融資預(yù)算的硬約束要求。與銀行信貸相比，地方債剛性償付要求更高，如果沒有預(yù)算硬約束的事前安排，地方政府違約風險或?qū)⒋蟠蟪^銀行信貸。因為銀行信貸預(yù)算軟約束背后是中央政府的擔保，地方自行發(fā)債是地方政府自身的信用擔保，信用級別不能與中央政府比肩。

原則上，地方債是以地方稅收作為償債來源。如果像企業(yè)債一樣制度安排發(fā)債與未來償付能力掛鉤，地方債規(guī)模發(fā)行就必須與債務(wù)存續(xù)期內(nèi)的本地經(jīng)濟增長水平和地方財政收入水平相一致，財政預(yù)算就必須合理考慮債務(wù)償付能力來確定各地的債務(wù)“透資”水平。如果能做到這一點，則地方政府靠發(fā)債推動的非理性GDP增長沖動，就會在一定程度上得到遏制。

預(yù)算硬約束還必須與發(fā)債的地方政府官員任期一致。筆者認為是非常重要的。政府官員任期通常是3至5年，當期發(fā)債支持當期經(jīng)濟增長，但如果還債是后任政府的事，那各屆政府可能有巨大的融資沖動。這應(yīng)該是過去地方融資平臺的銀行融資不受約束地膨脹的原因之一。地方政府債務(wù)融資應(yīng)該盡力避免當期使用未來償付與政府短期任期交替的制度所帶來的道德風險。更重要的是，如果本屆政府的短期行為帶來的債務(wù)擴張，變成下屆政府的債務(wù)余額，下屆政府也就一定效仿而繼續(xù)擴張，如此循環(huán)，爆發(fā)類似歐洲債務(wù)危機的風險就幾近不可避免了。所以，發(fā)債期限與當期政府任期一致是預(yù)算硬約束的重要部分。這次試點中有一個規(guī)定，試點地區(qū)的債務(wù)期限是3至5年。這意味著現(xiàn)在發(fā)債的政府必須在本屆政府任期內(nèi)還債。這一規(guī)定是否是刻意安排，筆者不得而知，但應(yīng)該說在客觀上起到了任期內(nèi)的預(yù)算硬約束作用。筆者為此提出，對于地方債的制度安排來說，不能發(fā)行超過任期的長期債，應(yīng)該成為一條必不可少的嚴格規(guī)定。

地方政府任期內(nèi)的硬約束還有一層含意，就是不能在任期內(nèi)發(fā)新債還舊債。歐洲暴發(fā)債務(wù)危機的根本原因之一，就是“債務(wù)依賴”的經(jīng)濟增長方式。比如希臘，政府債務(wù)超過GDP的150%。其背景是，每一屆政府都延續(xù)還債是發(fā)新債換舊債的概念。但是因為經(jīng)濟增長率大大低于赤字占GDP的比率，那新債發(fā)行規(guī)模只有大于被償付的舊債規(guī)模，才能維持政府越來越龐大的支出和投資。這種“債務(wù)依賴”的經(jīng)濟增長方式，最終拖垮了希臘。這個前車之鑒，我們必得牢牢記取。如果中國地方政府在任期內(nèi)可以發(fā)新債還舊債，累積起巨大債務(wù)規(guī)模，那后果實在很難設(shè)想。因此，牢牢地把每一屆地方政府發(fā)債規(guī)模控制在與本地經(jīng)濟增長所帶來的稅收增長相適應(yīng)的水平上，各屆政府不被允許在任期內(nèi)滾動發(fā)債，防止“債務(wù)依賴”的經(jīng)濟增長方式的風險，是我們從地方債發(fā)行放行一開始就應(yīng)該牢牢把好的關(guān)。

如果沒有預(yù)算硬約束，地方政府GDP增長沖動的發(fā)債需求會不斷膨脹，政府債的規(guī)模不斷擴張與資金需求增長同步，非?？赡苤匦伦屻y行成為地方債的主要持有主體，而說到底，債券違約風險與政府融資平臺前期的銀行信貸風險事實上并沒有根本的區(qū)別。而且歐債危機現(xiàn)在與銀行危機綁在一起的教訓(xùn)，也早已警示了這一點。所以，我們從一開始就有必要嚴格約束地方債規(guī)模擴張與銀行持有地方債規(guī)模同步。

筆者相信，如果地方政府發(fā)債的任期內(nèi)預(yù)算硬約束制度在發(fā)債試點的制度安排中成為重點規(guī)則，國人對地方債發(fā)行種種擔心就可以減半了。

(作者系銀河證券首席總裁顧問)