主持人 王憲磊:

謝謝王軍博士給大家匯報了CCIEE三個指數(shù)，三個指數(shù)的報告會發(fā)在CCIEE網(wǎng)站上，同時歡迎大家對我們的研究指數(shù)給予批評和指正。下面請第二位演講嘉賓張永軍博士匯報一下人民幣匯率的情況。

張永軍:

大家上午好，非常榮幸有機會在這里代表我們國經(jīng)中心研究團隊介紹關于人民幣問題研究的一些新的成果。這里面有我們所有的研究人員包括鄭主任的研究成果，在這里我作為一個代表，向大家做一個介紹。

張永軍:

在這里我把我們系列的研究成果綜合了一下，分成這樣幾個方面來介紹。最近國際上尤其是美國，各個方面對中國人民幣匯率頻繁施壓，盡管提到的各種口徑不是很統(tǒng)一，但是比較核心的一個觀點，要求人民幣升值，主要理由是因為現(xiàn)在人民幣經(jīng)常項目存在比較大的順差，尤其是前兩年順差規(guī)模比較大，危機之后實際上已經(jīng)有所調(diào)整了。另外一點，為什么美國給我們的壓力比較大，因為我們中國對美國的順規(guī)模是比較大的。但是，我們認為他們施壓的理由是不充分的，在這里我們做一個介紹。

第二點，因為最近無論是美國的國會議員，甚至包括一些知名學者，他們在要求人民幣升值的時候，一個非常重要的依據(jù)，就是美國的彼得森國際研究所，大家有一個報告，他們是根據(jù)叫基本均衡固定模型，估算人民幣的均衡水平，根據(jù)他們這個報告，要求人民幣大幅升值，我們把他們模型的缺陷提出來，供大家討論。

張永軍:

第三點，我們在討論美國彼得森國際經(jīng)濟研究所模型的基礎上，從購買力平價的角度來看，從歷史經(jīng)驗來看，從各國的經(jīng)驗來看，匯率都要適合一國的發(fā)展水平、發(fā)展階段的。

第四階段，專門介紹一下八十年代后期，日本、德國主要西方國家當時匯率升值的一些情況，他們升值的一些經(jīng)驗和教訓。

第五點，介紹一下我們關于人民幣匯率的基本估計，它是否偏離了合理均衡水平，我們有一個判斷。

最后一點，目前情況下，如果人民幣匯率升值的話，有哪些不利影響。

張永軍:

一、經(jīng)常項目順差是國際社會施壓人民幣升值的依據(jù)

應該說這個理由是不充分的，比如說美國130議員聯(lián)名要求人民幣匯率升值，美聯(lián)儲主席在參政兩院經(jīng)濟聯(lián)席會議上做證詞的時候也提到人民幣匯率升值，在媒體上影響比較大的，像諾貝爾獎得主克魯格曼講到人民幣需要升值等等觀點。在這里，就像我剛才講到的，一個主要的根據(jù)，就是現(xiàn)在中國經(jīng)常項目存在順差，尤其是中國對美國經(jīng)常項目順差規(guī)模比較大，占GDP比較高，占美國經(jīng)常項目逆差比重也很高，這就是一個依據(jù)。但是我們在這里要講的是，從開放的宏觀經(jīng)濟學，或者一般的貿(mào)易理論來講，我們都能看到，影響國際貿(mào)易的因素不僅僅是匯率，影響因素應該說很復雜。一般宏觀經(jīng)濟學教材上我們能看到，影響雙邊貿(mào)易平衡狀況的，有雙方國內(nèi)的需求，另外有經(jīng)濟結構，匯率當然是其中一個影響因素，但是在不同的國家，它的匯率影響程度的大小是不一樣的，因此單純依靠調(diào)整匯率來消除雙邊的貿(mào)易不平衡，實際上很難做到，而且效果未必是很好的。

張永軍:

從理論角度是這樣，從世界經(jīng)濟發(fā)展歷史經(jīng)驗也能證明，單純靠匯率升值是不能消除雙邊不平衡的。最近媒體上包括很多研究機構都講得比較多了，關于八十年代后期，像當時日元、德國馬克對美元升值幅度都在一倍左右，但是這種情況下，并沒有使日本和德國對美國的經(jīng)常項目順差消除。像德國的貿(mào)易順差，當時在馬克升值將近一倍的情況下，反而占經(jīng)濟比重是明顯上升了，這種情況是一個例證。在這里，我還可以講一個例子，比如說歐元區(qū)二十多個國家實行統(tǒng)一匯率，當然由于各國價格水平的差異，會造成各國實際匯率是有所差異的，但是不管怎么講，在這種情況下，歐元區(qū)二十多個國家，我們看他們經(jīng)常項目平衡狀況，占GDP的比重情況是千差萬別的，比如說順差比較大的德國、盧森堡、荷蘭等等國家，順差都在10%甚至10%以上；但是逆差比較多的，像西班牙、希臘，包括葡萄牙等等國家，他們經(jīng)常項目的逆差占GDP的比重要超過10%。作為實行同樣貨幣的國家，經(jīng)常項目的平衡狀況差異如此之大，顯然可以說明，匯率盡管是一個影響因素，但是不一定是最主要的影響因素。

張永軍:

從中國目前經(jīng)常項目順差的情況來看，我們的經(jīng)常項目順差受到的影響因素當然非常多，這里面有國際經(jīng)濟制度方面的原因，也有國際分工的原因。比如說現(xiàn)在我們對周邊的日本、韓國，包括我們國家的臺灣省這樣的經(jīng)濟體，我們是逆差，但是他們過去對美國的這些順差轉到我們這邊來了。另外跟中國的發(fā)展階段有關系，我們在這個階段可能儲蓄率比較高，也可能造成順差比較大，另外跟我們的要素結構有關系，比如說我們的勞動力比較充裕，我們適合發(fā)展加工貿(mào)易，加工貿(mào)易項下的順差造成我們比較大順差的原因。這里面還有產(chǎn)業(yè)結構的原因。前不久人民大學一個課題曾經(jīng)分析過歐洲和美國的產(chǎn)業(yè)結構，供給結構和產(chǎn)業(yè)結構兩方面的差異能看得出來，這些國家出現(xiàn)逆差是必然的。因此，在這種情況下，我們覺得，無論是美國的還是其他研究機構的，他們把順差作為要求人民幣升值的一個理由，我覺得不是很充分。

張永軍:

二、彼得森研究所均衡匯率模型內(nèi)容、影響和問題

彼得森的模型傳播范圍比較廣，而且影響比較大，這個研究所的研究員威廉姆森、克萊，還有原來的勃爾德斯坦等這些經(jīng)濟學家，包括他們所長弗克森，還有在中國比較有名的拉迪，他們經(jīng)常到美國參政兩院作證，對美國對外政策上的影響是非常大的。他們通過模型計算，認為人民幣對美元匯率被低估了41%，再加上這樣的數(shù)字被美國的議員引用，被諾貝爾得主克魯格德曼引用，在全球造成的影響就很大，給我們?nèi)嗣駧派翟斐闪撕艽蟮膲毫Γ绹笕嗣駧派颠€引用了其他一些智庫的結論。彼得森研究所的報告份量比較重，引用的次數(shù)比較多，對政策的影響也比較大。

在這里面，彼得森研究所的模型最基本的一個思想，是通過有效匯率的變動，再加上匯率變動之后影響到出口產(chǎn)品雙方貿(mào)易價格的變動，進而造成了一個國家如果匯率升值的話，出口會發(fā)生變動，匯率變動通過價格傳導出口，有一個彈性，會造成經(jīng)常項目差額有一個變動，占GDP的比重有一個變化。因此，他們認為，通過匯率的調(diào)整，在他們的模型里，就是通過匯率的調(diào)整，來達到各國所謂內(nèi)外的同時均衡，他們經(jīng)常項目的差額占GDP的比重在負的3%和正的3%之間。當然，其實美國這種選擇，它也知道它的這種設定不是很合理，有的很難實現(xiàn)，比如說在設定負的3%到正的3%的范圍的時候，石油輸出國就要求他有順差，因為他們對美國是大量的石油出口，這時候要求逆差，顯然是無法實現(xiàn)的。另外，出口價格彈性就是根據(jù)出口價格之間的關系，而且認為匯率的變動完全傳到價格上，這種說法也是不合理的。

張永軍:

模型的五大問題：

問題一：將經(jīng)常項目賬戶均衡作為匯率調(diào)整的唯一目標。

問題二：各國經(jīng)常賬戶均衡目標設置缺乏依據(jù)。

問題三：出口價格彈性僅考慮匯率因素，沒有考慮國內(nèi)生產(chǎn)成本、產(chǎn)品競爭力等因素。

問題四：存在匯率變動只影響出口額，不影響進口額的不合理假設。

問題五：出口價格彈性取值程式化、簡單化，僅與出口比例有關。

這樣比較粗糙地估計人民幣匯率水平的結果，竟然都被美國的國會議員甚至像諾貝爾獎得主這樣大牌的經(jīng)濟學家引用，向人民幣匯率施壓，是非常缺乏經(jīng)濟分析基礎的。

張永軍:

三、匯率要適應一國的經(jīng)濟發(fā)展水平

匯率實際上是非常重要的一個變量，它是聯(lián)系國內(nèi)外經(jīng)濟的最為重要的紐帶，而且它能引導國內(nèi)外資源的配置，因為匯率本身是貨幣的比例，是影響價格的，而價格是引導資源配置的最基本的手段。

從各國的發(fā)展經(jīng)驗，也包括西方的一些教材，比如說克魯格曼自己編的《國際經(jīng)濟學》里面就提到一國的發(fā)展水平和一國的價格水平之間，是有非常密切聯(lián)系的，但是現(xiàn)在克魯格曼為了攻擊人民幣的問題，把這個拋到了一邊，隨著經(jīng)濟發(fā)展的變化，像我們用人均GDP反映的話，各國的匯率實際上有一個逐步向購買力平價所決定的匯率水平接近的過程。

在經(jīng)濟發(fā)展比較低的國家，一般設定的匯率或者市場匯率水平，是合理的購買力平價所決定的匯率水平，差距是比較大的，隨著人均水平的提高，逐漸接近購買力平價所決定的匯率水平。這里我們用了E就是匯率，P就是購買力評價，我們看到隨著人民幣水平的提高，有一個逐步上升的過程。我們從兩方面來看：一個是截面的數(shù)據(jù)。我們根據(jù)IMF的數(shù)據(jù)，大概有將近180個國家，所有國家的EP比例和匯率法算出來的美元額，可以看得出來隨著人均收入水平提高，有一個非常好的經(jīng)濟關系。在這個圖上看到，我們中國跟這種經(jīng)驗關系，這種趨勢比較是非常靠近的，我們也把這個作為重要依據(jù)說明人民幣沒有被明顯低估。

張永軍:

當然，這個數(shù)據(jù)是根據(jù)匯率法算出來的人均GDP美元額有關系，如果匯率被低估的話，可能在估算人均GDP時也會造成偏差，我們根據(jù)購買力平價法，這樣的經(jīng)驗規(guī)律還是非常好，而且還是存在的。

剛才我們看的都是截面數(shù)據(jù)，看一個時間序列的數(shù)據(jù)，在這里我們選了一個韓國的情況，韓國從七十年代一直到九十年代，是韓國經(jīng)濟起飛的階段，經(jīng)濟發(fā)展比較快，因為有的國家經(jīng)濟一直不發(fā)展，不適合作為比較好的樣本。但是韓國、日本這種情況比較好，韓國的情況可以看得出來，沿著一個趨勢線在波動上升，而且能看到前面兩次比較高的偏離趨勢線的水平，一個是1980年，一個是1996、1997年，1980年的時候，韓國出現(xiàn)一次經(jīng)濟衰退，1997年的時候，亞洲金融危機爆發(fā)了。這種情況都說明，匯率的升值如果超越了經(jīng)濟發(fā)展水平，超越了經(jīng)濟發(fā)展階段，經(jīng)濟容易出現(xiàn)問題。

張永軍:

我們不光是看了剛才截面數(shù)據(jù)，把韓國作為時間序列的樣本展示出來，還可以看到，在八十年代以來，很多國家出現(xiàn)危機前，當時的匯率和購買力平價所確定的匯率之間的比例，可以看到有一個快速上升的過程，這個上升的過程一旦和經(jīng)濟發(fā)展水平不相適應的話，我們看到，這些國家大多數(shù)都出現(xiàn)了經(jīng)濟危機，無論是發(fā)達國家還是發(fā)展中國家都出現(xiàn)這種情況。最近大家印象比較深的，像希臘的危機，從1999年進入歐元區(qū)之后，它的匯率和購買力平價比例快速上升，九十年代末，歐洲國家發(fā)達國家的英國，1992年的英磅危機，包括1990年前后的北歐三國的金融危機，都能看得出來，當時匯率過度升值之后，造成了國內(nèi)經(jīng)濟出現(xiàn)了衰退。

張永軍:

四、日本、德國匯率較快升值的經(jīng)驗與教訓

八十年代中后期，《廣場協(xié)議》之后，西方幾個國家對美元升值的一些情況，其中也有一些教訓。當時除了日元升值之外，馬克升值和日元基本相同，比如說到1990年前后，馬克升值幅度甚至超過了日元升值幅度。我們在這里做比較，一個是匯率升值造成的影響，另外也是從中看不同國家應對本幣升值的時候，采取不同的貨幣政策，這種貨幣政策的差異造成經(jīng)濟發(fā)展之中的差異比較明顯。這個圖主要是講這幾個國家當時匯率的一個變化，我們把月度值變成季度值，1985年的一季度我們能看得出來，當時升值幅度都比較大。由于貨幣升值之后，再加上當時這些國家擔心貨幣升值之后對各自的經(jīng)濟有影響，還實行了比較寬松的貨幣政策，造成當時這些國家都出現(xiàn)了資產(chǎn)價格泡沫，當然這種程度不是很一樣。

在這里面我們能看到，比如說我們重點要比較的是日本和德國，粉紅線是日本，黃色線是德國，我們能看到股市的變化，日本當時的上漲幅度要比德國上漲幅度大。在這里有一個圖，找不到比較好的數(shù)據(jù)，但是我們也有比較，我們能看到更重要的差別是當時日本和德國的房地產(chǎn)價格，這個差別是非常大的。

張永軍:

幾年期間，日本的房地產(chǎn)價格，用消費價格縮減之后，房地產(chǎn)價格上升了70%多，快一倍。但是德國當時在這種情況下，只上升了5%左右，一個是股市的泡沫，德國要比日本輕得多，另外房地產(chǎn)方面，德國沒有泡沫，日本的泡沫非常嚴重，這就造成了后來日本和德國的經(jīng)濟實際出現(xiàn)了非常大的差別，日本失去了十年，現(xiàn)在看不止失去了十年了。而德國，在兩德統(tǒng)一之后，經(jīng)濟也出現(xiàn)了一些問題，但是很快就緩過勁來了，走上了比較好的發(fā)展軌道，在這個過程中，兩國貨幣政策上有一些差異。

在八十年代，一直到2000年，不同階段的平均增長率，我們能看到，破裂之后，1991到2000年的階段，日本的經(jīng)濟一直沒有得到好轉，其他國家都有不同程度的好轉，從平均增長率都能看到。

張永軍:

我們還想講一點，現(xiàn)在我們回頭來看，實際上從購買力評價的角度能看得出來，在當時的情況下，除了應對貨幣政策上有差異之外，本身貨幣升值來講，跟國內(nèi)水平相適應的比較來看，我們能看得出來，日本的匯率，在1985年的時候，它的匯率和購買力平價決定的匯率，實際上已經(jīng)有點高了，當然這個僅供參考。而德國稍稍低于購買力平價的匯率，可能德國本身有小幅的升值空間，而日本的升值空間本身就很小，或者說沒有，這種情況下盡管升值幅度一樣，因為基礎條件不一樣，造成后來的差異比較大，這是1985年的情況，我們看得出來，德國是在趨勢線下面，而日本在趨勢線上面。

1990年的情況，經(jīng)過大幅度升值之后，德國也到了趨勢線上面，但是實際上偏差還不是很大。日本匯率升值之后，所處的位置已經(jīng)遠遠要高于發(fā)展水平和購買力平價所決定的正常的匯率水平，我們能看到，在1990年的時候，當時的芬蘭、瑞典也是遠遠高于趨勢線的，這也是他們后來出現(xiàn)經(jīng)濟衰退的一個非常重要的原因。

張永軍:

當然，關于購買力平價的研究，好多研究認為這種方法有一定的問題，我們能得出來，這個線從5000美元之后，是比較好的，5000美元之前，人均收入水平更低的時候，兩者之間的相關關系不是太好，而且差別比較大，但是我們的研究里，這里沒有圖，但是我們看，把低收入國家都去掉，我們只看OECD國家，這個關系依然存在，日本的匯率本身就是在趨勢水平之上的，實際上當時沒有特別大幅度升值的空間，德國是在趨勢線之下。

另外，相關的一個成果，比如說搞世界經(jīng)濟史比較有名的歐洲經(jīng)濟家麥迪遜做的世界經(jīng)濟GDP統(tǒng)計數(shù)據(jù)和相關重要數(shù)據(jù)統(tǒng)計里面，有一個簡要的結論，在1985年的時候，西方幾個主要國家貨幣對美元，按他的估計有小幅的升值空間，高的百分之十幾，低的百分之十不到。但是這個過程中，我們都看到了，日本、德國升值一倍，其他國家少的也升值60%，當時他們普遍的升值幅度都太大，不光是日本，后來法國、意大利等等國家，經(jīng)濟都受到了很大的影響，像英國，1992年之后也出現(xiàn)了問題等等，在那個階段升值幅度較大應該說都是有關聯(lián)的，那么當然這個圖，我們剛才講了，除了匯率水平之外，與英幣升值政策有差異，這也是后來經(jīng)濟實際之間出現(xiàn)明顯差距的真正原因。

張永軍:

我們能看到，黃線是德國的，粉紅線是日本的，可以看得出來，當時日本在超低利率的水平上停留的時間比德國長得多，這也是日本當時出現(xiàn)泡沫的一個非常重要的原因。當然這個圖我們要說明的是，在這里，我們所使用的利率，各國的指標不是同一個指標，各國的絕對值比較是沒有意義的，但是各國的自身的時間比較是有意義的，能看得出來利率本身升降的變化。

張永軍:

五、人民幣匯率并未明顯偏離合理的均衡水平

我們剛才講了，根據(jù)EP比例和人均購買力平價法GDP之間的關系，目前中國EP比率，實際上沒有明顯偏離這一趨勢，應該說，跟目前中國經(jīng)濟發(fā)展水平是大體吻合的，這不像我們之前，如果把中國的數(shù)據(jù)劃成一個時間序列的話，可以看得出來，中國在1994年那次匯率改革之前，從八十年代初一直到94年那一次，可以看得出來，這個比例是高于人均GDP決定的水平，我們當時的匯率不斷貶值是有合理依據(jù)的。到了1994年，當時匯率大幅度貶值，是合理的一個選擇。之后市場匯率出現(xiàn)了升值的過程，又慢慢地回到了人均GDP決定的趨勢水平附近。

我們根據(jù)這樣一個比率，根據(jù)這樣一個方法與模型，估算了人民幣匯率合理均衡水平，我們認為，目前人民幣匯率沒有明顯低于合理均衡水平，人民幣不需要升值，目前的情況跟中國目前經(jīng)濟各方面的情況是比較吻合的，如果升值的話，會帶來一系列不良的后果。

張永軍:

大家都知道，目前中國在危機后，在世界經(jīng)濟增長中的作用非常突出，去年大國里是中國和印度，當然我們比印度的增長還要好得多，再加上我們的經(jīng)濟規(guī)模要比印度大得多，因此中國經(jīng)濟在抵御國際金融危機過程中發(fā)揮了非常大的作用，可以說是不可替代的作用。如果說按照現(xiàn)在美國所要求的，我們?nèi)嗣駧糯蠓?，這種情況很可能會造成中國經(jīng)濟比較好的增長勢頭會被打斷，不利于世界經(jīng)濟復蘇。

我們能看到，2005年以來，實際上人民幣無論對美元也好，另外根據(jù)實際有效匯率也好，名義有效匯率也好，無論哪個指標，人民幣升值幅度已經(jīng)足夠大了，這種情況下，如果繼續(xù)明顯升值，未必能把中國的順差調(diào)下來，因為我剛才講了，這些順差跟加工貿(mào)易、跟其他因素有關，而不是匯率造成的，反而有可能對中國的價格體系造成沖擊。我們都知道，國際經(jīng)濟學上會講到，匯率的變化對于貿(mào)易品的價格和非貿(mào)易品的價格影響是不一樣的，如果升值幅度比較大，造成貿(mào)易品和非貿(mào)易品的價格體系比較大的沖擊，造成我們國內(nèi)價格體系的扭曲的話，顯然對我們經(jīng)濟發(fā)展產(chǎn)生明確的不利影響。

張永軍:

另外，我們也可以講人民幣的升值不僅不利于中國，其實也不利于美國，一方面，在目前中國保持這么好的發(fā)展態(tài)勢的情況下，像金融危機以來，美國對中國的進口大幅度增長，中國對美國的順差已經(jīng)大幅度減小，我們的不平衡狀況實際上得到很大程度的校正了。如果我們繼續(xù)升值的話，因為中國商品，一些日用品占的比重大，其他國家未必能替代中國的商品，這樣就有可能損失美國廣大中低消費者的利益，他們購買商品要花更多的錢。在金融危機的情況下，這么多人在失業(yè)，如果人民幣再升值，商品價格再上漲，會對他們造成更大的不利影響。如果說升值的話，這么多跨國公司在中國投資，尤其是美國的公司，在中國投資規(guī)模也很大，這樣對這些跨國公司在中國的利潤也會產(chǎn)生明顯的擠壓作用，這也是不利于美國經(jīng)濟恢復的。

綜合這些方面，我們把一系列的成果做了一個簡要性的介紹，我們認為，目前人民幣如果像國外要求的那樣，比較快地升值的話，對美國，對中國，對世界經(jīng)濟，都是不利的。

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CCIEE經(jīng)濟每月談第九期

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