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中國(guó)面對(duì)的選擇：是為了維持出口增長(zhǎng)而盡量減少人民幣的升值幅度，還是為了降低中國(guó)外匯資產(chǎn)遭受損失的風(fēng)險(xiǎn)而盡量讓人民幣匯率由市場(chǎng)供求決定

現(xiàn)行匯率制度的最主要特點(diǎn)是為央行預(yù)留了干預(yù)（或不干預(yù)）外匯市場(chǎng)巨大空間

余永定 | 文

中國(guó)人民銀行副行長(zhǎng)胡曉煉自7月15日以來(lái)連續(xù)發(fā)表的五篇署名文章引起了國(guó)內(nèi)外金融界的廣泛關(guān)注和普遍好評(píng)。在接受財(cái)新-《新世紀(jì)》的專訪時(shí)，胡曉煉對(duì)央行的匯率政策作了進(jìn)一步的說(shuō)明。中央銀行直面公眾，采取擺事實(shí)、講道理的態(tài)度詳細(xì)解釋自己在有爭(zhēng)議問(wèn)題上的立場(chǎng)是非常值得稱道的。

預(yù)留干預(yù)空間

所謂“匯改”是指對(duì)匯率形成機(jī)制的改革。用通用的國(guó)際金融語(yǔ)言、就中國(guó)的現(xiàn)實(shí)情況來(lái)說(shuō)，“匯改”是指實(shí)現(xiàn)從釘住美元的匯率制度向有管理的浮動(dòng)過(guò)渡。當(dāng)然，盡管匯改主要是一個(gè)匯率制度選擇問(wèn)題，一旦做出選擇，還有大量的制度建設(shè)工作需要做。

為了使新的匯率形成機(jī)制有效發(fā)揮作用，中央銀行在中國(guó)外匯市場(chǎng)的制度建設(shè)上做出了巨大努力。匯率制度改革(或改變)與匯率水平的決定本來(lái)是兩回事，但是，在中國(guó)的語(yǔ)境下，匯改意味著人民幣不再釘住美元，而不再釘住美元，意味著人民幣升值。于是，匯改目標(biāo)同達(dá)到什么匯率水平的問(wèn)題被混淆起來(lái)。在當(dāng)今國(guó)際貨幣體系下，釘住美元(或另一種貨幣)和自由浮動(dòng)是匯率制度光譜中的兩極。在前者，匯率不反映市場(chǎng)供求關(guān)系。而在后者，匯率完全由市場(chǎng)供求關(guān)系決定。

在現(xiàn)實(shí)中，并不存在一種絕對(duì)好或絕對(duì)不好的匯率制度。一個(gè)國(guó)家的匯率制度應(yīng)該同該國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平和制度變遷相適應(yīng)。在東亞金融危機(jī)之前，東亞國(guó)家普遍實(shí)行“釘住美元”(或事實(shí)上“釘住美元”)的匯率制度。東亞金融危機(jī)爆發(fā)之后，東亞國(guó)家紛紛放棄“釘住美元”的匯率制度，向浮動(dòng)匯率制度靠攏。中國(guó)的做法則相反，在東亞危機(jī)期間，中國(guó)放棄早先實(shí)行的有管理的浮動(dòng)，轉(zhuǎn)而采取“釘住美元”。中國(guó)當(dāng)時(shí)這樣做是完全正確的，并為穩(wěn)定東亞經(jīng)濟(jì)做出了重要貢獻(xiàn)。但是，中國(guó)“釘住美元”是一項(xiàng)臨時(shí)性措施。2005年7月21日的“匯改”只不過(guò)是恢復(fù)了有管理的浮動(dòng)。但是，有管理的浮動(dòng)匯率制度又包含不同的形式。

2005年的“匯改”并非簡(jiǎn)單恢復(fù)到危機(jī)前的有管理浮動(dòng)，而是用參考“一籃子貨幣”的有管理的浮動(dòng)匯率制度取代了“以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)的、單一的、有管理的浮動(dòng)匯率制度”。

這里值得注意的是，中國(guó)實(shí)行的是“參考”而不是“釘住一籃子貨幣”的有管理的浮動(dòng)。我個(gè)人認(rèn)為，如果是“參考”而不是“釘住”一籃子貨幣，而且還要考慮資本項(xiàng)目等因素，則這種“參考一籃子貨幣”的匯率制度與“單一的、有管理的浮動(dòng)匯率制度”應(yīng)該沒(méi)有本質(zhì)區(qū)別。這種制度的最主要特點(diǎn)是為央行預(yù)留了干預(yù)(或不干預(yù))外匯市場(chǎng)巨大空間。

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