改制后的信達(dá)，面對(duì)不斷同質(zhì)化的金融同業(yè)，其轉(zhuǎn)型之路在哪里？

□ 本刊記者 張宇哲 | 文

7月16日，身為國務(wù)院批復(fù)啟動(dòng)商業(yè)化轉(zhuǎn)型的第一家資產(chǎn)管理公司─中國信達(dá)資產(chǎn)管理公司穿上了“新外套”—中國信達(dá)資產(chǎn)管理股份有限公司(下稱新信達(dá))，此舉標(biāo)志著資產(chǎn)管理公司商業(yè)化轉(zhuǎn)型試點(diǎn)正式啟動(dòng)。

信達(dá)現(xiàn)任總裁田國立出任新公司的董事長，掌管這家定位以處置不良資產(chǎn)為主的現(xiàn)代金融服務(wù)企業(yè)。新公司注冊資本251億元，包括財(cái)政部在信達(dá)1999年成立之初注入的100億元資本金，以及信達(dá)商業(yè)化業(yè)務(wù)的凈資產(chǎn)。相當(dāng)于中央財(cái)政投入的100億元在十年間增值了1.5倍。

按照轉(zhuǎn)型方案，信達(dá)政策性業(yè)務(wù)的剩余債轉(zhuǎn)股資產(chǎn)和剩余債權(quán)資產(chǎn)約638億元，由信達(dá)按照評(píng)估值買斷；建行持有的延期十年的2470億元的信達(dá)金融債，則剝離至財(cái)政部與信達(dá)建立的共管基金，以后通過利稅返還、減持股份等多元化方式償還。經(jīng)過去粗取精，信達(dá)最終得以輕裝上陣，這正是其他三家資產(chǎn)管理公司夢寐以求的結(jié)果。

財(cái)務(wù)重組之后，信達(dá)還將適時(shí)引入境內(nèi)外戰(zhàn)略投資者，根據(jù)市況擇機(jī)上市。“我們會(huì)選擇A+H模式”，此前一直非常低調(diào)的信達(dá)總裁田國立，在接受本刊獨(dú)家專訪時(shí)表示。

信達(dá)的重組，在很大意義上決定著整個(gè)資產(chǎn)管理公司(下稱AMC)行業(yè)的未來。仿照美國解決儲(chǔ)貸危機(jī)的RTC(重組信托公司)的模式，中國的四大AMC是應(yīng)銀行改革之運(yùn)而生的。然而一方面，人們對(duì)于AMC過去十年的績效不無疑問：它究竟只是扮演了一個(gè)財(cái)務(wù)工具的角色，還是確實(shí)在處置不良資產(chǎn)方面發(fā)揮了積極作用？另一方面，則對(duì)AMC的未來路徑缺乏信心。作為四大AMC中的優(yōu)等生，信達(dá)在甩掉歷史包袱之后，意在以不良資產(chǎn)處置為主業(yè)，尋求綜合化和國際化之路。這種融各種金融牌照于一體的混搭式模式，如何獲得自身的核心競爭力仍有待未來檢驗(yàn)。

7月29日，在位于北京金融街的信達(dá)新址，信達(dá)董事長田國立接受本刊獨(dú)家專訪，暢談信達(dá)的歷史與未來。訪談開始時(shí)已近黃昏，兩個(gè)多小時(shí)后他仍意猶未盡。

田國立起自中國建設(shè)銀行基層，1997年升任建行行長助理，1999年后轉(zhuǎn)戰(zhàn)信達(dá)，先后任副總裁、總裁、董事長，可謂AMC的探路人和見證者。田國立每每以橋牌術(shù)語和“根雕”藝術(shù)比喻不良資產(chǎn)處置的戰(zhàn)略戰(zhàn)術(shù)，對(duì)于這份工作的熱愛溢于言表：“我們的人并不在乎有多少獎(jiǎng)金，就等著每年的項(xiàng)目點(diǎn)評(píng)結(jié)果，看看是匠人還是藝術(shù)家水平。這個(gè)案例會(huì)我是每次必到，親自點(diǎn)評(píng)，就愛過這個(gè)癮！”

AMC功過

1999年，中國政府仿效美國RTC化解儲(chǔ)貸危機(jī)的辦法，相繼成立了信達(dá)、華融、東方、長城等四家AMC，先是從工行、農(nóng)行、中行、建行按賬面值承接1.4萬億元不良資產(chǎn)，后又以商業(yè)化方式競標(biāo)購買中、工、建、交的可疑類資產(chǎn)(按實(shí)際中標(biāo)價(jià)格償還本息)。兩次收購的資金來源均為央行再貸款及向四大行發(fā)行金融債。

由于成立之初AMC每家資本金只有100億元，不僅面臨著政策性貸款的處置回收率問題，同時(shí)還要面對(duì)沉重的金融債付息負(fù)擔(dān)。事實(shí)上，四大AMC除了信達(dá)，其余三家均未能實(shí)現(xiàn)付息。此后的商業(yè)化不良資產(chǎn)處置效果也不盡相同，因而外界對(duì)于AMC的績效評(píng)價(jià)與未來去向一直并不正面。

“資產(chǎn)管理公司起到了兩個(gè)重要的歷史作用，一是改善了商業(yè)銀行的財(cái)務(wù)狀況；二是通過債轉(zhuǎn)股，降低國企的負(fù)債率，實(shí)現(xiàn)股份化，為進(jìn)一步的改革發(fā)展奠定了基礎(chǔ)?！碧飮⒎Q，“AMC并不是印鈔機(jī)，政策性貸款的包袱最終還是要由國家財(cái)政來背，但作為不良資產(chǎn)的承載者，是先幫著國家把銀行改革的圈畫圓了?！?/p>

至于第二次商業(yè)化招標(biāo)，在田國立看來，才開始著手解決不良資產(chǎn)市場價(jià)格發(fā)現(xiàn)的機(jī)制?！暗谝淮蝿冸x不良資產(chǎn)之后，可以從從容容地解決這問題了，有了競價(jià)，自然就有一個(gè)發(fā)現(xiàn)價(jià)格的機(jī)制了?！?/p>

“這是一個(gè)非常有智慧的辦法”，在田看來，通過以時(shí)間換空間，現(xiàn)在的1.4萬億元負(fù)債對(duì)于財(cái)政的壓力與十年前已不可同日而語。

在此次信達(dá)整體改制中，財(cái)政部沿用了工行、農(nóng)行在剝離不良資產(chǎn)時(shí)的“共管賬戶”模式。但是，與每年上千億元凈利潤的大型商業(yè)銀行相比，在十年期限中如何償還2470億元的巨額掛賬，對(duì)新信達(dá)無疑是個(gè)巨大的挑戰(zhàn)。對(duì)此，田國立并不以為意：“信達(dá)作為一個(gè)商業(yè)性機(jī)構(gòu)，一則可以用利潤及退稅償還這筆錢，再則信達(dá)上市之后，國家今后也可在市場上減持信達(dá)股權(quán)的形式償還?！?/p>

兩種處置

AMC作為財(cái)務(wù)工具的功能已獲得外界的認(rèn)可，但就AMC自身的資產(chǎn)處置效率而言，四家機(jī)構(gòu)的業(yè)績卻不盡相同。

來自信達(dá)的數(shù)據(jù)顯示，2009年，信達(dá)實(shí)現(xiàn)凈利潤43.67億元，比2008年的利潤(約12億元)漲了近3倍。2010年第一季度信達(dá)實(shí)現(xiàn)利潤約14億元，全年預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)利潤不低于60億元，將是2008年利潤的5倍?！斑@并不是我的利潤高漲期，今后五年到十年才是?！碧飮⒎Q。

信達(dá)的業(yè)績增長速度無疑令業(yè)內(nèi)稱羨。面對(duì)同樣逼仄的法律空間、市場環(huán)境、制度約束和激勵(lì)機(jī)制，以及同樣的資本金起點(diǎn)。在四家資產(chǎn)管理公司中，信達(dá)在資產(chǎn)收購與處置、債轉(zhuǎn)股、資產(chǎn)重組與上市等各項(xiàng)業(yè)務(wù)上，一直保持領(lǐng)先優(yōu)勢。

不過，在外界看來，信達(dá)的領(lǐng)先在于先天優(yōu)勢，最初對(duì)口承接的不良資產(chǎn)來自建行，質(zhì)地較好，如煤炭、冶金等行業(yè)，至今仍有很大的升值空間。

不過，田國立對(duì)此則強(qiáng)調(diào)其資產(chǎn)處置哲學(xué)的價(jià)值。在他看來，處置不良資產(chǎn)就像打橋牌一樣，需要把握守攻時(shí)機(jī)；而對(duì)不良資產(chǎn)的精細(xì)化處置則像“根雕”，即通過專業(yè)化的精細(xì)處置，最大限度地恢復(fù)和提升資產(chǎn)價(jià)值，把“枯樹根”加工成高附加值的“藝術(shù)品”，而不是賣白菜似的“一賣了之”。“涉及到能源、土地類的，盡量不要簡單化處置?！?/p>

截至2009年末，信達(dá)累計(jì)收購和受托管理國有商業(yè)銀行及其他金融機(jī)構(gòu)的不良資產(chǎn)賬面本息1.48萬億元，在不良資產(chǎn)市場中的市場份額占75%以上。向相關(guān)銀行支付債券利息和央行再貸款本息1966億元，也是四家AMC中惟一做到按協(xié)議還本付息的資產(chǎn)管理公司，付息率達(dá)到100%。

“不良資產(chǎn)沒有絕對(duì)的價(jià)格，干這行最核心拼的是眼光；踩不準(zhǔn)節(jié)奏，經(jīng)濟(jì)低位時(shí)賣出，高位時(shí)買進(jìn)，永遠(yuǎn)不合拍。”田國立如是說。

對(duì)此，信達(dá)可謂深有體會(huì)。2004年的商業(yè)化招標(biāo)，信達(dá)采取攻勢，以約31%的高價(jià)奪標(biāo)。

2005年6月，工行將4590億元可疑類貸款打成35個(gè)資產(chǎn)包，面向四家AMC直接招標(biāo)，平均轉(zhuǎn)讓價(jià)格為資產(chǎn)面值的26.38%。此時(shí)AMC們心態(tài)有所激進(jìn)，出現(xiàn)了搶購工行資產(chǎn)包的一幕，競標(biāo)中報(bào)價(jià)不斷提高。信達(dá)最終競價(jià)的資產(chǎn)包規(guī)模較小，僅高于華融。

“那次競價(jià)最殘酷，我們特別慶幸當(dāng)年及時(shí)踩了這腳剎車，否則信達(dá)也不會(huì)有今天，因?yàn)榇舜胃們r(jià)價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)很大。信達(dá)當(dāng)時(shí)明確給各辦事處打電話，不能把價(jià)格報(bào)高，否則賠錢責(zé)任自負(fù)。”田國立至今心有余悸。

田國立對(duì)上述經(jīng)歷有一番心得：當(dāng)?shù)谝淮问袌龌召彆r(shí)，其他公司沒膽量，信達(dá)冒了險(xiǎn)；當(dāng)大家都有膽量時(shí)，信達(dá)就不冒險(xiǎn)了；在他看來，企業(yè)競爭永遠(yuǎn)如此，進(jìn)退需審時(shí)度勢。截至2009年末，信達(dá)共收購商業(yè)化資產(chǎn)4712億元，已處置3115億元，處置進(jìn)度66.1%；累計(jì)回收現(xiàn)金1196億元，回收率38.4%。信達(dá)商業(yè)化收購的不良資產(chǎn)均實(shí)現(xiàn)盈利。

盈利由來

“不良資產(chǎn)的處置其實(shí)就是投行業(yè)務(wù)，即對(duì)不良資產(chǎn)的資產(chǎn)管理，信達(dá)目前盈利貢獻(xiàn)主要靠投行業(yè)務(wù)帶來的綜合價(jià)值，而非單看這筆不良資產(chǎn)賣了多少錢?！睂?duì)于信達(dá)的核心競爭力，田國立如此表示。

自2005年以來，信達(dá)商業(yè)化處置不良資產(chǎn)的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)明顯下降，投行等新業(yè)務(wù)占比增長明顯，投資收益暴增。為了最大限度提高資產(chǎn)回收率，信達(dá)公司利用推薦上市手段，把經(jīng)過成功重組、具備條件的國有企業(yè)推向資本市場。

交行的資產(chǎn)重組是田國立的得意之作。2004年6月，信達(dá)曾以50%的賬面價(jià)值收購了交行414億元可疑類不良資產(chǎn)，但實(shí)際回收率最多30%，信達(dá)面臨很大回收壓力。

為了交行順利上市，按照信達(dá)設(shè)計(jì)的交易結(jié)構(gòu)，國務(wù)院曾批準(zhǔn)信達(dá)買入交行30億H股原始股，由匯金代持，央行提供230億元再貸款支持，后在6.5元時(shí)賣給財(cái)政部。實(shí)際上通過信達(dá)承擔(dān)市場風(fēng)險(xiǎn)，助推交行順利上市的同時(shí)，信達(dá)也實(shí)現(xiàn)了盈利。

其后信達(dá)開創(chuàng)了將部分債轉(zhuǎn)股資產(chǎn)運(yùn)作上市的模式，如連云港、中核鈦白等，其中連云港資產(chǎn)溢價(jià)在20倍以上——信達(dá)公司對(duì)連云港2.95億元債權(quán)沒有簡單地打折處理，而是先債轉(zhuǎn)股，用了八年時(shí)間推動(dòng)企業(yè)上市。

田國立稱，另一個(gè)可圈點(diǎn)的案例是信達(dá)重組“ST天橋”。信達(dá)在收購、處置商業(yè)化收購北大青鳥債權(quán)時(shí)發(fā)現(xiàn)其“ST天橋”殼資源，由此展開了整合內(nèi)部房地產(chǎn)資源、對(duì)接資本市場。實(shí)質(zhì)是整合建行早期作為不良資產(chǎn)剝離到信達(dá)的房地產(chǎn)企業(yè)，這也是信達(dá)最初100億元資本金中的非現(xiàn)金資產(chǎn)，而十年之后，這些土地已明顯升值。

2009年4月，信達(dá)的全資子公司信達(dá)投資有限公司(下稱信達(dá)投資)作為大股東重組了ST天橋(600657.SH)，成功借殼上市，并在上市前以私募方式引入戰(zhàn)略投資者，實(shí)現(xiàn)了融資與借殼的結(jié)合，創(chuàng)新了上市公司重組業(yè)務(wù)模式。該股票后更名為“信達(dá)地產(chǎn)”，并成為信達(dá)惟一的地產(chǎn)上市平臺(tái)。信達(dá)近兩年業(yè)績暴增，也與其此次地產(chǎn)業(yè)務(wù)借殼上市密切有關(guān)。

“設(shè)計(jì)交易結(jié)構(gòu)就像橋牌的首攻，一定要科學(xué)合理，考慮到債務(wù)人的承受能力。此外還要考慮他是否有善意、軟肋是什么，研究透了以后，才能攻破對(duì)手?！痹?jīng)獲得過金融界橋牌比賽冠軍的田國立，如此比喻其投行策略。

不過，信達(dá)這種和資本市場聯(lián)動(dòng)的盈利模式初期回報(bào)較高，長期看來卻未必可持續(xù)；在原有債轉(zhuǎn)股資產(chǎn)吃盡之后，轉(zhuǎn)型以后的AMC們是否可以找到長期穩(wěn)定的商業(yè)模式，仍然是一個(gè)巨大問號(hào)。

轉(zhuǎn)型不轉(zhuǎn)行

“轉(zhuǎn)型不能轉(zhuǎn)行，迅速涉及一個(gè)新的領(lǐng)域談何容易？”田國立強(qiáng)調(diào)，信達(dá)的特色在于打造專業(yè)化處置不良資產(chǎn)的職業(yè)團(tuán)隊(duì)，而且隨著專業(yè)經(jīng)驗(yàn)的積累，“發(fā)現(xiàn)處置不良資產(chǎn)是一個(gè)高回報(bào)率的行業(yè)，而這恰恰是我們與投行、券商差異化競爭的領(lǐng)域”。

在此基礎(chǔ)上，田國立給出的信達(dá)新方向是“以金融服務(wù)和資產(chǎn)管理為發(fā)展重點(diǎn)，實(shí)現(xiàn)綜合化、國際化”。

近年來，AMC利用受托處置問題機(jī)構(gòu)的機(jī)會(huì)，積極搜集證券、金融租賃、信托等金融牌照，成為另類“金融控股公司”。

2009年下半年，信達(dá)先后重組收購了金谷信托、戰(zhàn)略入股西安市商業(yè)銀行，基本拿到了金融“全牌照”。

然而這種綜合的金融平臺(tái)與同業(yè)相比，實(shí)力遠(yuǎn)為羸弱，在外界看來，難免有“拼盤”之譏。

“十年之后，這些公司都會(huì)盈利的，由此再引入戰(zhàn)略投資者，會(huì)是另一個(gè)發(fā)展概念?！碧飮⒎Q，“現(xiàn)在盈利來源主要是靠不良資產(chǎn)主業(yè)，五年之后，是否堅(jiān)持做混業(yè)經(jīng)營，將根據(jù)市場需要和經(jīng)濟(jì)形勢而定，但我們會(huì)認(rèn)真經(jīng)營每一棵樹。”

本刊實(shí)習(xí)記者白琳對(duì)此文亦有貢獻(xiàn)

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