造紙行業(yè)環(huán)比有改善 業(yè)績逐季回升

造紙行業(yè)的2009年第一份三季報博匯紙業(yè)上周亮相，印證了今年造紙行業(yè)將處于復蘇通道，業(yè)績逐季回升。上半年業(yè)績雖仍不及去年同期，但環(huán)比已有較大改善。特別是二季度，大多數(shù)公司扭虧為盈，22家上市公司凈利潤由一季度的-0.9億元上升至4.45億元，營業(yè)收入環(huán)比也增長了28.4%，行業(yè)綜合毛利率達到17.73%，環(huán)比上升了7.6個百分點。

業(yè)績環(huán)比回升主要受經(jīng)濟環(huán)境回暖和季節(jié)性因素影響，紙價止跌回升，銷量增加。今年二季度機制紙產(chǎn)量2423.19萬噸，同比增長7.74%，環(huán)比增長28.4%；機制紙銷量2377.6萬噸，同比增長8.3%，環(huán)比增長26.81%。大型紙廠紙機開工率回升，產(chǎn)銷兩旺，企業(yè)庫存大幅降低。

7月份造紙行業(yè)工業(yè)增加值增長速度為9.4%，機制紙產(chǎn)量776.72萬噸，同比增長11.23%；8月份行業(yè)工業(yè)增加值增長速度為9.2%，機制紙產(chǎn)量830.25萬噸，同比增長17.75%。

行業(yè)綜合毛利率較二季度大幅增加是推動三季度盈利環(huán)比向好的主要動力。毛利率提高則是由于三季度紙價上漲和生產(chǎn)企業(yè)低價位成本庫存較多。

行業(yè)銷量存在一定季節(jié)性特征，有傳統(tǒng)淡旺季之分，一般而言，四季度為行業(yè)傳統(tǒng)旺季，一季度行情最淡。自2004年以來，行業(yè)產(chǎn)銷量逐季環(huán)比增長，二——四季度，產(chǎn)量環(huán)比增幅分別維持在20.6%、0.3%、5.58%左右，銷量環(huán)比增幅分別維持在23.47%、-0.39%和7.01%左右。 經(jīng)濟環(huán)境持續(xù)好轉，紙業(yè)下游開工率回升，紙張需求增加也是四季度行業(yè)銷量環(huán)比增長的另一因素。

長城證券的四季度報告認為，國內經(jīng)濟回暖，全球主要經(jīng)濟體也已觸底并陸續(xù)轉入較弱的增長，國內出口也在逐步恢復中，造紙行業(yè)需求將伴隨著宏觀環(huán)境好轉繼續(xù)回升，再加上季節(jié)性、紙張?zhí)醿r等因素影響，09年業(yè)績逐季回升確定性較強。

對于四季度，他們的判斷是：毛利率環(huán)比會有所回落，銷量將繼續(xù)增加，整體業(yè)績環(huán)比仍能增長，但增幅收窄。

估值方面，目前造紙行業(yè)滾動PE約為40倍，與歷史高點59倍及低點9.5倍相比，處于中上游位置。從PB估值來看，按2009年中報的數(shù)據(jù)，目前造紙行業(yè)PB為2倍，與高位4.54倍和低位0.96倍相比，處于中下游位置。總體來看，估值尚為行業(yè)復蘇周期中的合理水平。在行業(yè)趨勢向好的情況下，有繼續(xù)上行的空間，但如果行業(yè)出現(xiàn)利空，同樣有向下的空間，總體來看，目前的估值點位對行業(yè)走勢不會產(chǎn)生方向性的重大影響。

綜上所述，盡管我們看好行業(yè)的長期發(fā)展，但四季度以后行業(yè)環(huán)比增速放緩，業(yè)績難有突出的超預期，維持行業(yè)“謹慎推薦”的投資評級，建議關注勁嘉股份和太陽紙業(yè)。