航空業(yè):升值對沖航油成本 驅(qū)動業(yè)績提升

人民幣升值啟動時點或?qū)⑴R近。航空業(yè)無疑被認為是人民幣升值的最大受益者之一。

眾所周知，航空行業(yè)屬于典型的外匯負債類行業(yè)，尤其是美元負債，航空公司有大量的航空器材融資租賃負債，每年需支付一定數(shù)量的利息費用和本金。航空公司外幣負債比例高，人民幣升值會造成一次性的匯兌收益；同時，也使進口的航油價格下降，由于燃料費用占航空公司總成本的30%左右，因此，人民幣升值會降低航空公司的成本。人民幣升值除了使航空公司能夠一次性獲得相關(guān)的匯兌收益外，還由于航油進口價格的下降以及租賃成本的降低而受益，根據(jù)相關(guān)的資料顯示，人民幣每升值1%，航空公司毛利率提高0.5%。

2009年中國民航業(yè)率先復蘇，并取得近17%的增長，展望2010年，中金分析師認為航空業(yè)的需求增長將在13—15%，而行業(yè)運力投放的增幅約為10%—12%，行業(yè)供需狀況的進一步改善將拉動客座率將和票價水平穩(wěn)步提升。此外，分析師認為油價近期內(nèi)不會出現(xiàn)大幅攀升的上行趨勢，而去年11月起開始實施的燃油附加費聯(lián)動機制也將在一定程度上幫助航空公司將油價上漲的壓力傳遞給終端消費者，行業(yè)的經(jīng)營利潤率在2010年仍將進一步提升。近期中國出口數(shù)據(jù)的強勁反彈也使得人民幣升值的可能性進一步加大，從而幫助航空公司進一步提升業(yè)績。

　 分析師預計油價不會大幅上漲，燃油附加費將部分抵消油價上漲的負面影響。預計2010年原油平均價格將為80美元/桶。雖然前期由于美元的持續(xù)貶值以及寒冬推高了油價，但油價在目前價格水平上大幅增長的可能性不大，上半年可能會維持振蕩的走勢。中金宏觀組預測美國經(jīng)濟2010年走勢前高后低，預計下半年油價將相應(yīng)出現(xiàn)回落。而在新的聯(lián)動機制下，航空公司可以通過燃油附加費收費的調(diào)整抵消一部分油價上漲的新增成本。另一方面，人民幣升值將成為航空公司業(yè)績提升的另一驅(qū)動力。

近期較好的出口數(shù)據(jù)使得人民幣在三、四月份升值的可能性進一步加大。匯兌收益的貢獻將幫助航空公司進一步提升業(yè)績。根據(jù)中金公司測算，人民幣每升值1%，對于三大航的每股盈利提升分別為：南航0.04元，東航0.03元，國航0.02元，敏感性分別為：南航20.8%，東航60.7%，國航9.4%。

天相投資分析認為，目前NDF市場預期人民幣升值約3%。以此計算，升值將分別增厚新東航、國航、南航EPS0.068元、0.063元、0.092元。南航的受益敏感性最大。行業(yè)目前處在持續(xù)景氣中。從業(yè)務(wù)量、載運率、票價、油價等主要指標看，航空業(yè)目前處在持續(xù)景氣中。在量價提升和成本壓力不大的預期下，航空公司今年的主業(yè)盈利能力應(yīng)會進一步改善。

三大航中，南方航空目前的PB估值最低，對人民幣升值的收益程度也最大。但在今明兩年航空公司的國際化加速過程中，我們更看好中國國航的先發(fā)優(yōu)勢和新東航的地理優(yōu)勢；在可預期的重組事件中，也對東航和國航更為有利。因此，天相投資對航空公司的推薦順序依次為ST東航、中國國航的南方航空目

有機構(gòu)認為，國航盈利能力位居行業(yè)首位，是2010年國際航線復蘇最大的受益者；海航是海南國際旅游島建設(shè)的受益者；南航是人民幣升值最大的受益者；2010年上海世博會延續(xù)半年，對東航航空運量將有較大的提升作用。

南方航空：航空業(yè)最大受益者

2010年全年人民幣對美元預計將升值3%~5%，最快可能會于3、4月份啟動。匯兌收益的貢獻將幫助航空公司進一步提升業(yè)績。中金公司認為，由于南航的美元負債最高，其或?qū)⑹菄鴥?nèi)航空業(yè)人民幣升值的最大受益者。

受全球經(jīng)濟緩慢復蘇和國內(nèi)經(jīng)濟探底回升等積極因素帶動，航空運輸需求得到快速恢復。由于油價同比2008年下降，以及南方航空采取多項措施提高收入，降低成本，公司2009年的盈利狀況顯著改善，預計2009年業(yè)績將扭虧為盈(上年同期業(yè)績：凈虧損48.29億元、每股虧損0.74元)。

中金公司認為，南航航空具備高業(yè)績敏感性。南航在國內(nèi)三大航中業(yè)務(wù)規(guī)模最大，因此從每股盈利的絕對提升幅度來看，其盈利對于客座率和運價的彈性也最高。另外，由于南航的美元負債最高，或?qū)⑹菄鴥?nèi)航空業(yè)人民幣升值的最大受益者。

長城證券研究報告顯示，由于旺季漸近，給予南方航空“強烈推薦”投資評級。目前航空板塊整體趨勢持續(xù)向好，淡季不淡強化4月份小旺季、三季度旺季更旺預期，亦存在本幣升值/深航收購/世博盛會等積極因素，而南航前期相對滯漲的同時也是升值和業(yè)績彈性最大受益者，看好公司在行業(yè)景氣向好時期的趨勢性表現(xiàn)。

南方航空注資將大幅提升估值吸引力，南方航空本次定向增發(fā)較好地體現(xiàn)了對現(xiàn)有股東利益的保護。若本次非公開定向增發(fā)完成全額募集，南航主業(yè)盈利20億是衡量攤薄或增厚每股收益的臨界點。當南航盈利超過20億，盈利遞增則攤薄幅度遞增；當南航盈利低于20億，盈利遞減則增厚幅度遞增。

本次注資不但提升了南航未來的業(yè)務(wù)增長和盈利增長潛力，也提升了南航在二級市場的增長空間。

中信海直：外幣匯率波動影響大

匯改前期(2005年7月25日至2006年6月21日)累計漲跌幅100.44%，相對大盤區(qū)間漲跌幅47.71%；區(qū)間日均成交1617.85萬元。

公司經(jīng)營大部分是美圓等外幣收入，而購置直升機、航材等需支付歐元。國際市場上美圓、歐元等外幣匯率的波動，直接或間接的影響公司采購成本、財務(wù)費用和營業(yè)收入，將會對公司業(yè)績帶來不確定性的影響。

目前我國從事海上石油飛行服務(wù)的企業(yè)有3家，中信海直的主要競爭對手是中國南方航空珠海直升機公司和東方通用航空公司。中國南方航空珠海直升機公司的業(yè)務(wù)范圍為南海西部地區(qū)，東方通用航空公司的業(yè)務(wù)范圍為渤海地區(qū)。目前占有南海東部、東海海域的全部市場份額，占有南海西部、渤海海域的一半市場份額，處于行業(yè)領(lǐng)先地位。收購北方航空公司龍江通航資產(chǎn)協(xié)議生效，構(gòu)筑了一個進軍陸上通用航空高起點的平臺。2008年公司在深海石油直升機業(yè)務(wù)、海外作業(yè)和中海油以外的石油勘探開采等三大市場領(lǐng)域取得的實質(zhì)性進展，進一步鞏固了公司在通用航空、特別是海上石油行業(yè)的龍頭地位。

2010年1月13日披露2009年業(yè)績快報，2009年營業(yè)收入80750.4萬元，凈利潤10727.83萬元，同比增長15.32%，每股收益0.2089元。公司通過全面抓好“安全管理、優(yōu)質(zhì)服務(wù)、制度建設(shè)、增收節(jié)支和文化推動”五項工作，提升綜合競爭實力。公司飛行作業(yè)量繼續(xù)增長，連續(xù)10年保持飛行安全記錄，克服了國際金融危機和國際石油價格大幅波動的不利影響，經(jīng)營業(yè)績穩(wěn)步增長。

長城證券認為，中信海直長期前景良好，給予“謹慎推薦”投資評級。預計公司2009-2011年實現(xiàn)每股收益0.25、0023和0.30元，平均年增長19.2%；對應(yīng)動態(tài)市盈率分別為33.3倍、35.3倍和27.7倍，公司估值處在偏高區(qū)間。