每經(jīng)記者 曾春 發(fā)自北京

　鈔票漫天飛卷，印鈔機晝夜不停運轉(zhuǎn)！這是2009年各國金融市場的一幅壯美圖景！

2009年是貨幣極度寬松的一年。在全球央行加速開動印鈔機狂印鈔票的背景下，全球流動性呈一片泛濫之勢。瘋狂開動的印鈔機像強心針，挽救了經(jīng)濟金融陷入崩潰，也帶來了資產(chǎn)市場的飛漲，帶來了通脹的憂慮。

2010年，貨幣政策退還是進、流動性是收還是放？風(fēng)云變幻的金融市場將邁向何方？

2009年注定會在中國的貨幣政策史上留下濃墨重彩的一筆。面對突如其來的金融海嘯，中國政府決策層果斷提出實施適度寬松的貨幣政策，并適時推出一攬子經(jīng)濟刺激計劃?！疤炝俊毙刨J的注入緩解了市場流動性之憂，中國經(jīng)濟率先走出了金融危機的泥沼。

另一方面，天量信貸也引發(fā)了產(chǎn)能過剩、資產(chǎn)價格快速上漲、通貨膨脹、銀行不良率可能上升等一系列隱憂。貨幣政策是否會開始轉(zhuǎn)向，信貸結(jié)構(gòu)該如何優(yōu)化調(diào)整，這將是對管理層智慧的一次嚴峻考驗。

回顧：

貨幣政策成效顯著

2008年，國際金融危機愈演愈烈，我國經(jīng)濟發(fā)展面臨嚴峻挑戰(zhàn)。2008年11月5日，溫家寶總理在國務(wù)院常務(wù)會議上宣布，我國的財政政策由“穩(wěn)健”轉(zhuǎn)向“積極”，貨幣政策由“從緊”轉(zhuǎn)向“適度寬松”。同時中央決策層還強力啟動4萬億元資金、并出臺了十項具體的“擴內(nèi)需、保增長”措施?！?萬億刺激計劃”正式開始實施。

在適度寬松的貨幣政策環(huán)境下，信貸閘門迅速打開，上半年一度出現(xiàn)信貸“井噴”的情況。央行數(shù)據(jù)顯示，1~10月，我國人民幣各項新增貸款達8.92萬億元，同比多增5.26萬億元。

一攬子經(jīng)濟刺激方案對克服金融危機的沖擊產(chǎn)生了積極作用。而天量信貸的投放也緩解了市場流動性匱乏的困境。一季度，我國GDP增長6.1%，二季度增長7.9%，三季度增長8.9%，呈現(xiàn)明顯的逐季回升態(tài)勢，今年經(jīng)濟增長“保8”已毫無懸念。

“今年經(jīng)濟得以恢復(fù)，信貸資金的支持功不可沒。尤其是3至6月份的信貸投放以及財政投資對于經(jīng)濟的復(fù)蘇起到了決定性作用。”國金證券首席經(jīng)濟學(xué)家金巖石說，這四個月貨幣供應(yīng)量保持在25%以上，信貸投放月均達到1萬億元以上，正是這四個月的信貸投放資金穩(wěn)住了市場。

隱憂一：

資產(chǎn)價格泡沫和通脹預(yù)期加劇

“天量”信貸就如一把“雙刃劍”，在刺激經(jīng)濟恢復(fù)的同時，也為未來經(jīng)濟發(fā)展埋下了種種隱憂。

信貸資金流入股市一度成為今年市場關(guān)注的焦點之一。今年以來我國股市一掃2008年的陰霾，走出了一波迅猛的反彈行情，上證綜指從年初的1800多點，最高攀升至3400多點。

“今年股市上漲與信貸資金之間肯定存在一定的聯(lián)系，信貸資金會通過各種渠道轉(zhuǎn)移到股市中去。”第一創(chuàng)業(yè)證券公司研究發(fā)展中心首席分析師祝朝安說，上半年經(jīng)濟恢復(fù)有限，市場投資機會較少，企業(yè)信貸資金無處投放，為了獲取較高的收益，投入資本市場是一個較好的選擇。

而樓市更是異常火爆。據(jù)統(tǒng)計，1~10月，全國商品房銷售面積同比增長近五成；10月當(dāng)月，全國70個大中城市房屋銷售價格同比上漲3.9%，連續(xù)8個月環(huán)比出現(xiàn)上漲。市場分析人士認為，樓價攀升背后，信貸投放對房地產(chǎn)的支撐起到了關(guān)鍵的作用。

隨著資產(chǎn)價格的抬升，通脹預(yù)期也隨之加劇。央行三季度貨幣政策報告指出，國際初級商品價格大幅上漲以及資產(chǎn)價格明顯反彈等現(xiàn)象，反映出市場上形成了一定的通脹預(yù)期。當(dāng)前內(nèi)外部經(jīng)濟總體好轉(zhuǎn)，全球貨幣條件較為寬松，在經(jīng)濟持續(xù)回升過程中，要密切關(guān)注各類價格走勢。

祝朝安認為現(xiàn)在資產(chǎn)價格泡沫已經(jīng)形成。上市公司市盈率太高，租金價格與房價之間也已經(jīng)形成了背離，這些都是資產(chǎn)價格泡沫形成的明顯信號?！半S著資產(chǎn)價格泡沫的不斷膨脹，尤其是房價飛速上漲，市場通脹預(yù)期增強也是在所難免?！?/p>

隱憂二：

銀行不良率可能上升

除了宏觀層面的隱憂，微觀層面潛在風(fēng)險也令市場擔(dān)心，尤其銀行不良率未來或?qū)⑸仙?/p>

據(jù)銀監(jiān)會最新數(shù)據(jù)顯示，今年以來，銀行業(yè)不良貸款繼續(xù)“雙降”。9月末，商業(yè)銀行不良貸款余額為5045億元，比年初減少558億元，不良貸款率為1.66%,比年初下降0.76個百分點。

有市場分析人士認為，從不良貸款余額下降的絕對值和不良率下降的情況看，前3季度，由于信貸增速迅猛，導(dǎo)致不良率計算的分母快速增加，從而加快了不良率的下降。

中央財經(jīng)大學(xué)銀行業(yè)研究中心主任郭田勇表示，今年銀行貸款以中長期貸款為主，因此銀行不良貸款顯現(xiàn)需要一個較長的時間，今明兩年銀行不良率不會出現(xiàn)明顯反彈。

郭田勇認為未來銀行不良貸款的隱憂主要表現(xiàn)在兩個方面，一是地方融資平臺。如果地方投資項目不能持續(xù)，政府則有可能承擔(dān)這筆貸款，地方政府財政負擔(dān)加重，還款能力值得關(guān)注。二是房地產(chǎn)貸款?，F(xiàn)在樓市存在一定的泡沫，一旦樓市成交量出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)，房價下跌，那房地產(chǎn)貸款、甚至部分按揭貸款也會成為不良貸款。

聯(lián)合證券則認為，政府項目可能蘊含一定的風(fēng)險，不過問題或許不如想的那么大：一是政府項目大多為基建項目或壟斷項目，利潤率雖不高但是現(xiàn)金流相對穩(wěn)定；二是政府項目的抵押物往往不易貶值。

展望：

“調(diào)結(jié)構(gòu)”成為明年工作重心

2009年貨幣政策走勢表現(xiàn)為“三部曲”，由年初的過度寬松，到年中的動態(tài)微調(diào)，再到年末的回歸適度。

對于明年的貨幣政策的走勢，不少專家預(yù)計，明年的刺激政策將繼續(xù)，但是貨幣政策將真正回歸適度，而經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整應(yīng)成為重點。

最近召開的2009年中央經(jīng)濟工作會議提出，將繼續(xù)實施積極的財政政策和適度寬松的貨幣政策。同時，貨幣政策要保持連續(xù)性和穩(wěn)定性，增強針對性和靈活性。

此外，會議還提出，要密切跟蹤國內(nèi)外經(jīng)濟形勢變化，把握好貨幣信貸增長速度，加大信貸政策對經(jīng)濟社會薄弱環(huán)節(jié)、就業(yè)、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)、產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移等方面的支持，有效緩解小企業(yè)融資難問題，保證重點建設(shè)項目貸款需要，嚴格控制對高耗能、高排放行業(yè)和產(chǎn)能過剩行業(yè)的貸款，著力提高信貸質(zhì)量和效益。要積極擴大直接融資，引導(dǎo)和規(guī)范資本市場健康發(fā)展。

“今年上半年貨幣政策適度寬松，而信貸政策卻極度寬松，下半年信貸政策回歸適度寬松?！眹鹱C券首席經(jīng)濟學(xué)家金巖石表示，明年貨幣政策適度寬松的基調(diào)不變，信貸投放可能保持今年下半年水平，而貨幣供應(yīng)量則與今年上半年一致。

另外，金巖石還表示，今年“調(diào)結(jié)構(gòu)”并不成功。一方面去產(chǎn)能化的收效不大，不少產(chǎn)能過剩行業(yè)仍在擴大投資，另一方面消費性內(nèi)需并沒有變化，民間消費仍然不足，政府投資的基建項目并不能轉(zhuǎn)化為內(nèi)需性消費。

“明年對于調(diào)結(jié)構(gòu)或許會更加堅決?！苯饚r石說。

祝朝安則指出，明年世界經(jīng)濟的焦點應(yīng)是刺激政策如何退出的問題，這將考驗中國管理層的智慧。另外，通脹預(yù)期越來越強烈，結(jié)構(gòu)的調(diào)整也到了刻不容緩的地步。

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