業(yè)績(jī)步入上行通道，關(guān)注估值優(yōu)勢(shì)和業(yè)績(jī)超預(yù)期

09年上半年?duì)I收增幅放緩，但毛利率提升

09年上半年電力設(shè)備行業(yè)收入增速放緩，同比增長(zhǎng)為5.65%，低于08年全年13.19%的增速，主要原因是09年上半年電源、電網(wǎng)投資增速放緩。但從細(xì)分行業(yè)看，上半年二次設(shè)備和新能源設(shè)備收入增幅與08年差別不大，主要原因是二次設(shè)備建設(shè)周期落后于一次設(shè)備半年左右時(shí)間，新能源在09年得到較快發(fā)展所致。

從營(yíng)業(yè)利潤(rùn)情況看，整個(gè)板塊09年上半年?duì)I業(yè)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)4.15%，一改08年負(fù)增長(zhǎng)的局面，其中二次設(shè)備09年中期更是同比增長(zhǎng)24.86%。

比較電力設(shè)備及各細(xì)分行業(yè)，我們發(fā)現(xiàn)除發(fā)電設(shè)備外，08年下半年以來(lái)，毛利率有較大程度提高(一次設(shè)備毛利率提高較為明顯)。

主要原因是發(fā)電設(shè)備(主要是火電設(shè)備)景氣下滑、一次設(shè)備雖然收入增速放緩，但主要原材料價(jià)格同比大幅回落；二次設(shè)備受原材料價(jià)格影響不是很大、而且競(jìng)爭(zhēng)加劇，使毛利率微幅提升。

從凈利率數(shù)據(jù)看，發(fā)電設(shè)備和新能源設(shè)備凈利率提升的幅度大于毛利率，主要原因是期間費(fèi)用率有較大程度下降。而一次設(shè)備和二次設(shè)備為了爭(zhēng)奪市場(chǎng)份額，期間費(fèi)用率均有一定程度上升。

下半年收入增速好于上半年，2010年重回高增長(zhǎng)

從用電量、電網(wǎng)投資、新能源建設(shè)等指標(biāo)看，下半年電力設(shè)備行業(yè)景氣度良好。相比較09年下半年金融危機(jī)的影響，09年下半年收入增速將超過(guò)上半年。從毛利率上看，由于去庫(kù)存化的完成，我們認(rèn)為09年整體毛利率會(huì)超過(guò)08年。

2010年開(kāi)始成為特高壓建設(shè)、電網(wǎng)招標(biāo)密集交貨期，電網(wǎng)投資增速超過(guò)09年規(guī)模。因此，我們認(rèn)為2010年開(kāi)始，電力設(shè)備行業(yè)收入增速開(kāi)始步入快速增長(zhǎng)的通道。

由于電網(wǎng)建設(shè)成為擴(kuò)內(nèi)需的重要組成部分，參與者眾多，必然帶來(lái)銷售價(jià)格下降，而鋼材、有色等原材料價(jià)格低位運(yùn)行，因此，我們認(rèn)為2010年電力設(shè)備毛利率仍會(huì)小幅上漲至趨穩(wěn)。

整體估值偏高，關(guān)注估值偏低和業(yè)績(jī)超預(yù)期帶來(lái)的機(jī)會(huì)

09年A股市場(chǎng)整體市盈率為21倍，而電氣設(shè)備的整體市盈率為33倍；其中發(fā)電設(shè)備和二次設(shè)備的PE分別為34倍和37倍，估值偏高。電力設(shè)備板塊整體估值偏高，與板塊在金融危機(jī)以來(lái)的高景氣度密切相關(guān)，而且隨著景氣度的繼續(xù)，我們預(yù)計(jì)整體高估值將維持。

但在細(xì)分行業(yè)里，仍有不少公司具備估值優(yōu)勢(shì)。發(fā)電設(shè)備板塊中東方電氣、哈空調(diào)、浙富股份；一次設(shè)備中特變電工、龍凈環(huán)保、寶勝股份、思源電氣；二次設(shè)備中東源電器，新能源設(shè)備中的天馬股份都具備估值優(yōu)勢(shì)。

4季度除關(guān)注具備估值優(yōu)勢(shì)的公司外，還需關(guān)注業(yè)績(jī)超預(yù)期增長(zhǎng)的公司。主要是由于節(jié)能環(huán)保、智能電網(wǎng)建設(shè)、電網(wǎng)投資超預(yù)期帶來(lái)企業(yè)業(yè)績(jī)的超預(yù)期增長(zhǎng)。建議關(guān)注華光股份、許繼電氣、國(guó)電南瑞、榮信股份、置信電氣和華銳鑄鋼。

投資策略：4季度關(guān)注三類投資機(jī)會(huì)

我們認(rèn)為09年4季度電力需求將轉(zhuǎn)好，在電力結(jié)構(gòu)持續(xù)調(diào)整、節(jié)能減排以及國(guó)家對(duì)發(fā)展低碳經(jīng)濟(jì)的日益重視的背景下，電力設(shè)備行業(yè)仍面臨較高景氣度。我們給予電力設(shè)備行業(yè)“強(qiáng)于大市”評(píng)級(jí)，主要關(guān)注以下三類投資機(jī)會(huì)：

(1)長(zhǎng)期來(lái)看，新能源發(fā)展方向沒(méi)有改變，但新能源發(fā)展從“量”轉(zhuǎn)“質(zhì)”。在低端產(chǎn)能過(guò)剩的背景下，產(chǎn)業(yè)整合，不可避免，具備技術(shù)創(chuàng)新能力的新能源企業(yè)方能生存。

(2)新能源大規(guī)模發(fā)展，特別是千萬(wàn)千瓦級(jí)風(fēng)電場(chǎng)建立后，電網(wǎng)成為最大的瓶頸；構(gòu)建以特高壓為主網(wǎng)架的堅(jiān)強(qiáng)電網(wǎng)，成為目前電網(wǎng)建設(shè)的重點(diǎn)。智能電網(wǎng)第一階段的建設(shè)也開(kāi)始展開(kāi)，關(guān)注由“國(guó)網(wǎng)系”主導(dǎo)的智能電網(wǎng)建設(shè)。

(3)節(jié)能環(huán)保行業(yè)由政策主導(dǎo)，金融危機(jī)對(duì)其影響微乎其微。從09年以來(lái)政府推行節(jié)能減排的力度和決心看，我國(guó)節(jié)能空間巨大，環(huán)保尚待大力推進(jìn)。

另外4季度還需關(guān)注重大事件來(lái)帶的交易性投資機(jī)會(huì)，可以分為以下幾類：

(1)低碳經(jīng)濟(jì)相關(guān)

一是哥本哈根氣候會(huì)議。為了年底哥本哈根聯(lián)合國(guó)氣候變化大會(huì)形成共識(shí)，09年3季度之前召開(kāi)了一序列會(huì)議。我們期待此次會(huì)議在發(fā)達(dá)國(guó)家履行減排承諾、對(duì)發(fā)展中國(guó)家的技術(shù)資金支持有實(shí)質(zhì)性進(jìn)展。

二是新興能源產(chǎn)業(yè)規(guī)劃的頒布。新能源產(chǎn)業(yè)振興規(guī)劃出臺(tái)日程一再推遲，與國(guó)家對(duì)新能源的戰(zhàn)略地位考慮密不可分?！犊稍偕茉捶ā返男抻啞⒐夥暇W(wǎng)電價(jià)的制定，以及相關(guān)配套的融資、稅收、技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)制定都會(huì)給新能源產(chǎn)業(yè)帶來(lái)交易性機(jī)會(huì)。

(2)電網(wǎng)投資超預(yù)期

國(guó)網(wǎng)09年前6次招標(biāo)已經(jīng)結(jié)束，年內(nèi)還有兩次招標(biāo)。第6次招標(biāo)已經(jīng)顯示電網(wǎng)投資好轉(zhuǎn)跡象，剩下兩次招標(biāo)交貨期都在2010年，因此也成為2010年電網(wǎng)投資的先行指標(biāo)。招標(biāo)數(shù)據(jù)的超預(yù)期增長(zhǎng)也會(huì)帶來(lái)一次主設(shè)備的交易性機(jī)會(huì)。

(3)電價(jià)改革

張國(guó)寶9 月19 日在水電可持續(xù)發(fā)展高層論壇上表示，目前我國(guó)大部分水電價(jià)格低于火電，發(fā)改委將擇機(jī)開(kāi)展上網(wǎng)水電火電同價(jià)試點(diǎn)工作，把矛盾突出地區(qū)的問(wèn)題予以解決。

水火同價(jià)會(huì)提高電網(wǎng)企業(yè)的收購(gòu)成本，08年提高上網(wǎng)電價(jià)而銷售電價(jià)未調(diào)，給國(guó)網(wǎng)公司帶來(lái)較大經(jīng)營(yíng)壓力。在電網(wǎng)巨大投資支出背景下，大面積開(kāi)展水火同價(jià)的可能性不大。但是，水火同價(jià)的提出為提高銷售電價(jià)帶來(lái)預(yù)期。因此，需要關(guān)注銷售電價(jià)上調(diào)的預(yù)期對(duì)電網(wǎng)企業(yè)(國(guó)網(wǎng)和南網(wǎng))盈利和現(xiàn)金流的影響。