根據(jù)農(nóng)產(chǎn)品生產(chǎn)、流通與加工環(huán)節(jié)，農(nóng)業(yè)行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈大概可以分為產(chǎn)前—農(nóng)資流通—產(chǎn)中—農(nóng)產(chǎn)品流通—產(chǎn)后等5個(gè)環(huán)節(jié)。

產(chǎn)前環(huán)節(jié)是農(nóng)林牧漁行業(yè)的上游，行業(yè)內(nèi)公司主要從事種子、農(nóng)藥、化肥、農(nóng)機(jī)和飼料等農(nóng)業(yè)生產(chǎn)資料的生產(chǎn)和銷售。產(chǎn)中環(huán)節(jié)包括種植業(yè)和養(yǎng)殖業(yè)，屬于傳統(tǒng)意義上的農(nóng)業(yè)范疇。我們定義的產(chǎn)后環(huán)節(jié)主要是指農(nóng)產(chǎn)品初級(jí)加工階段，而農(nóng)產(chǎn)品深加工或食品工業(yè)制造領(lǐng)域我們將其歸屬于食品飲料研究員研究覆蓋范疇。農(nóng)資和農(nóng)產(chǎn)品流通領(lǐng)域是聯(lián)系農(nóng)業(yè)上中下游的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，我們可以視其為農(nóng)業(yè)服務(wù)業(yè)。

我們覆蓋的農(nóng)業(yè)上游子行業(yè)主要包括，種業(yè)和飼料業(yè)。我們之所以定義飼料業(yè)為上游行業(yè)是相對(duì)養(yǎng)殖業(yè)而言的，相對(duì)種植業(yè)而言，飼料業(yè)則成為種植業(yè)的下游行業(yè)。在糧食增長(zhǎng)的背景下，未來(lái)對(duì)高端良種的需求會(huì)持續(xù)增加，而且高端種子行業(yè)擁有較高的技術(shù)壁壘，一旦擁有核心技術(shù)優(yōu)勢(shì)，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)將會(huì)明顯下降。飼料行業(yè)受益于消費(fèi)結(jié)構(gòu)升級(jí)衍生的間接需求，同時(shí)國(guó)內(nèi)畜牧養(yǎng)殖的散養(yǎng)比重下降，也會(huì)帶來(lái)工業(yè)飼料需求的快速增長(zhǎng)。

農(nóng)業(yè)中游子行業(yè)主要包括，種植業(yè)、畜牧業(yè)、家禽與水產(chǎn)品養(yǎng)殖。由于上市公司產(chǎn)業(yè)鏈逐漸完善，已經(jīng)沒(méi)有純粹意義上的中游行業(yè)，多數(shù)上市公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)會(huì)向上游和下游延伸。傳統(tǒng)種植業(yè)、畜牧養(yǎng)殖的收益不高，未來(lái)行業(yè)發(fā)展取決于政策主導(dǎo)下的規(guī)模擴(kuò)張，以及產(chǎn)業(yè)鏈上下游整合。

農(nóng)業(yè)下游行業(yè)則主要包括了進(jìn)行農(nóng)產(chǎn)品初加工的行業(yè)，大多數(shù)軟商品生產(chǎn)公司，由于要利用上游種植業(yè)的產(chǎn)出進(jìn)行加工生產(chǎn)，如生產(chǎn)番茄醬、蘋果汁和蔗糖的中糧屯河、國(guó)投中魯、南寧糖業(yè)等，我們都作為農(nóng)業(yè)的下游行業(yè)研究。農(nóng)產(chǎn)品加工業(yè)相對(duì)來(lái)說(shuō)腹背受敵，上游受制于農(nóng)產(chǎn)品原材料的不斷上漲，下游由于本土市場(chǎng)規(guī)模較小，農(nóng)產(chǎn)品加工業(yè)往往只能依賴成本優(yōu)勢(shì)進(jìn)行農(nóng)產(chǎn)品初級(jí)品的出口，因此受經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)影響很大。未來(lái)農(nóng)產(chǎn)品加工業(yè)的發(fā)展主要取決于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的擴(kuò)大，以及規(guī)模擴(kuò)張，提高上下游的議價(jià)能力。在國(guó)家鼓勵(lì)農(nóng)產(chǎn)品深加工的政策主導(dǎo)下，農(nóng)業(yè)下游行業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展值得期待。

此外，隨著農(nóng)產(chǎn)品流通的市場(chǎng)化，農(nóng)資和農(nóng)產(chǎn)品流通領(lǐng)域的專業(yè)化、規(guī)?；?jīng)營(yíng)正在逐步形成，如吉峰農(nóng)機(jī)和農(nóng)產(chǎn)品這樣的上市公司，我們作為農(nóng)業(yè)服務(wù)業(yè)板塊進(jìn)行研究。

農(nóng)業(yè)行業(yè)—典型的非周期性行業(yè)

我們運(yùn)用國(guó)資委公布的農(nóng)林牧漁行業(yè)企業(yè)績(jī)效評(píng)價(jià)結(jié)果數(shù)據(jù)，與M1、工業(yè)增加值增速等經(jīng)濟(jì)周期指標(biāo)進(jìn)行比較后發(fā)現(xiàn)，農(nóng)業(yè)的非周期性特征非常明顯。

農(nóng)林牧漁行業(yè)銷售增長(zhǎng)率與M1增速及輕工業(yè)工業(yè)增加值增速的相關(guān)性非常低，甚至部分年份，農(nóng)林牧漁行業(yè)績(jī)整體表現(xiàn)出逆周期走勢(shì)。

行業(yè)業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)因素分析

來(lái)自通脹的證據(jù)

行業(yè)業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)可以分解為銷售增長(zhǎng)和凈利潤(rùn)率的提升。

2.3一節(jié)中，我們發(fā)現(xiàn)農(nóng)林牧漁行業(yè)的銷售增長(zhǎng)率與經(jīng)濟(jì)周期相關(guān)性很低，部分年份甚至呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)。進(jìn)一步分析行業(yè)銷售增長(zhǎng)率與GDP增速的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)GDP增速也不能解釋行業(yè)銷售增長(zhǎng)的原因。不過(guò)我們發(fā)現(xiàn)，農(nóng)林牧漁行業(yè)銷售增速與CPI尤其是食品類CPI表現(xiàn)極強(qiáng)的正相關(guān)性，兩者相關(guān)系數(shù)達(dá)到0.73，通過(guò)擬合線性回歸方程，二者之間的關(guān)系能通過(guò)顯著性檢驗(yàn)。這表明，通脹是推動(dòng)農(nóng)林牧漁行業(yè)銷售增長(zhǎng)的原因。

其次，我們發(fā)現(xiàn)農(nóng)林牧漁行業(yè)的凈利潤(rùn)率波動(dòng)與CPI和食品類CPI正相關(guān)。數(shù)據(jù)顯示，CPI走高會(huì)帶來(lái)行業(yè)的凈利潤(rùn)率提升，反之亦然。

因此，通脹一方面推動(dòng)行業(yè)銷售增長(zhǎng)，另一方面帶來(lái)行業(yè)凈利潤(rùn)率提升，最終導(dǎo)致行業(yè)業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)。

來(lái)自政策的證據(jù)

圖33顯示，農(nóng)產(chǎn)品生產(chǎn)價(jià)格指數(shù)與食品類CPI相關(guān)性很高，農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格走勢(shì)是造成食品類CPI波動(dòng)的主要因素。但分析中國(guó)農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格走勢(shì)的支撐因素，我們發(fā)現(xiàn)農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格并非完全由市場(chǎng)供需決定，在“穩(wěn)產(chǎn)增收”的背景下，糧食最低收購(gòu)價(jià)格政策以及政府托市收購(gòu)政策，將很大程度上決定未來(lái)農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格的向上趨勢(shì)。

分析2004年以前的農(nóng)林牧漁行業(yè)銷售增長(zhǎng)率與凈利潤(rùn)率水平，2004年以前的行業(yè)銷售增長(zhǎng)速度波動(dòng)很大，這主要是由于農(nóng)業(yè)在經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的地位決定的，2004年后，政府對(duì)農(nóng)業(yè)的政策傾斜力度逐漸增大，通過(guò)農(nóng)資補(bǔ)貼和糧食直補(bǔ)，農(nóng)業(yè)行業(yè)的經(jīng)營(yíng)效益全面回升。A 股上市公司中，來(lái)自中上游的種子、飼料、種植業(yè)和畜牧業(yè)占據(jù)主要比重，未來(lái)都將受益于農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格的上漲。

保障糧食安全和增加農(nóng)民收入的政策基調(diào)決定了未來(lái)農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格的向上走勢(shì)，基于農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格對(duì)食品CPI的高度正相關(guān)，以及CPI對(duì)農(nóng)林牧漁行業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的正面?zhèn)鲗?dǎo)效應(yīng)，我們認(rèn)為政策效應(yīng)將保證農(nóng)林牧漁行業(yè)業(yè)績(jī)的穩(wěn)步提升。