景興紙業(yè)(002067)：高景氣助推高增長 推薦

上半年高增長主要得益于行業(yè)景氣的“異?！备咂?。上半年造紙行業(yè)景氣高企，尤其是出口經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)，帶動(dòng)以出口導(dǎo)向?yàn)橹鞯墓I(yè)包裝用紙價(jià)格需求回暖，產(chǎn)銷兩旺，紙種價(jià)格出現(xiàn)了較大幅度反彈，而這種旺銷勢(shì)頭又強(qiáng)化了下游對(duì)經(jīng)濟(jì)的樂觀預(yù)期，因此補(bǔ)貨、囤積現(xiàn)象頻頻發(fā)生，一度導(dǎo)致行業(yè)呈供不應(yīng)求狀況，帶動(dòng)紙價(jià)非理性上漲，按照相關(guān)統(tǒng)計(jì)，年初以來箱板紙價(jià)格漲幅高達(dá)30%，最高時(shí)漲至4350 元/噸，突破歷史峰值。量?jī)r(jià)齊聲帶動(dòng)收入增長的同時(shí)，毛利率也得到顯著改善，由09 年同期的13.7%回升至16.4%，上升了近4 個(gè)百分點(diǎn)。同時(shí)，收入的大幅增長又?jǐn)偙×似陂g費(fèi)用率，由09 年同期的12.8%降至11.2%，下降1.6個(gè)百分點(diǎn)。

供過于求狀況依然存在，行業(yè)景氣或呈下滑趨勢(shì)。二季度以來，行業(yè)景氣已出現(xiàn)顯著回落跡象，中報(bào)顯示，毛利率由一季度單季的19.1%降至14.0%，同時(shí)期間費(fèi)用率亦上升了0.3 個(gè)百分點(diǎn)，導(dǎo)致公司二季度單季凈利潤環(huán)比下滑18.2%。后期來看，我們判斷行業(yè)景氣將很難回升至一季度水平，總體可能依舊呈低迷狀態(tài)。主要理由在于：(1)行業(yè)供需關(guān)系仍表現(xiàn)為產(chǎn)能過剩。按照我們測(cè)算，2010 年箱板紙行業(yè)產(chǎn)能增速約6.3%，即使箱板紙需求增速大幅反彈至20%。大大超過產(chǎn)能增速，仍難以根本性扭轉(zhuǎn)行業(yè)供過于求格局，僅能使這種狀況得到一定程度緩解而已；(2)主要原料廢紙價(jià)格漲勢(shì)依然強(qiáng)勁，09 年以來漲幅已近翻番。由于廢紙總體表現(xiàn)為供不應(yīng)求，因此我們判斷這種上漲趨勢(shì)仍將延續(xù)。則在此情況下，行業(yè)未來成本壓力將進(jìn)一步增大。導(dǎo)致毛利率提升空間有限。

公司未來增長可能更多來自于“增量”方面。1、40 萬噸箱板紙項(xiàng)目一經(jīng)投產(chǎn)即受到金融危機(jī)沖擊，產(chǎn)能未能充分釋放，后期銷量仍存在一定上升空間；2、20 萬噸白面牛卡紙項(xiàng)目預(yù)計(jì)于2010 年三季度投產(chǎn)，或?qū)?duì)2010 年業(yè)績(jī)產(chǎn)生一定貢獻(xiàn)；3、新疆新建3000 萬平米紙箱生產(chǎn)線運(yùn)營狀況有望進(jìn)一步趨于穩(wěn)定，產(chǎn)能或?qū)⒅鸩结尫?，盈利增長值得期待。

維持“推薦”評(píng)級(jí)。我們預(yù)計(jì)公司2010-2012 年EPS 分別為0.31 元、0143元、0157 元，對(duì)應(yīng)PE 分別為23.6X、17.0X、12 8X，PB 為1.6X、當(dāng)前估值水平基本合理，維持“推薦”評(píng)級(jí)。(興業(yè)證券 雒雅梅)

廣博股份(002103)：新產(chǎn)品提升公司盈利能力 增持

報(bào)告摘要：

公司作為國內(nèi)最大的綜合文具類上市公司，經(jīng)歷了08年四季度清理高價(jià)原材料庫存和所對(duì)應(yīng)的產(chǎn)成品后，公司面對(duì)09年不利的經(jīng)營局面，加大費(fèi)用壓縮力度的同時(shí)，推出了新的環(huán)保材料產(chǎn)品，現(xiàn)在的經(jīng)營狀況在逐步好轉(zhuǎn)。日前，我們對(duì)公司進(jìn)行了調(diào)研，主要考察當(dāng)前的市場(chǎng)環(huán)境、新環(huán)保材料產(chǎn)品、公司內(nèi)控和全面預(yù)算管理的進(jìn)展情況。

關(guān)于庫存和銷量。由于上游行業(yè)庫存處于高位和需求不旺的局面，公司原材料庫存水平較低，大約在一周的時(shí)間(而去年高位時(shí)在30天以上)，產(chǎn)成品庫存一直比較低，主要是因?yàn)楣?0%左右的產(chǎn)品是外銷，而外銷以訂單為主，生產(chǎn)出來即要交貨；公司產(chǎn)品的銷量在反彈，環(huán)比上升的同時(shí)，5月份同比有所增長；公司主要的外銷客戶在歐美地區(qū)，需求有逐步恢復(fù)的跡象，訂單數(shù)量也有所增長。

推出新環(huán)保材料產(chǎn)品，預(yù)計(jì)今年占到收入的30%。由于外需的不振，公司專門進(jìn)行市場(chǎng)細(xì)分開發(fā)出環(huán)保和高端的產(chǎn)品(如石頭紙、棉花紙等)，一方面創(chuàng)造了新的需求，彌補(bǔ)了原有需求的不足，另一方面也提升了產(chǎn)品的綜合毛利率水平。據(jù)測(cè)算新產(chǎn)品的毛利率水平高于原有產(chǎn)品1-2個(gè)百分點(diǎn)。

加大內(nèi)部費(fèi)用的壓縮力度。目前，公司邀請(qǐng)了業(yè)內(nèi)的專家同時(shí)在做內(nèi)部控制和全面預(yù)算管理的兩個(gè)項(xiàng)目，預(yù)計(jì)其中一個(gè)09年中期后試行運(yùn)用，初步估計(jì)今年可以節(jié)約內(nèi)部費(fèi)用約幾百萬元。雖然今年的影響不是很大，但是此項(xiàng)舉措對(duì)公司長期的發(fā)展有重要的意義。同時(shí)在公司今年的財(cái)務(wù)費(fèi)用會(huì)有較大的下降。

募投項(xiàng)目大部分已經(jīng)投產(chǎn)。精品圖書項(xiàng)目的兩條生產(chǎn)線目前基本正常生產(chǎn)，預(yù)計(jì)今年的收入將會(huì)大幅增長到3000萬元，今后幾年將是公司業(yè)績(jī)重要的增長點(diǎn)。同時(shí)，公司的匯兌損失09年預(yù)計(jì)將會(huì)大幅減少。

風(fēng)險(xiǎn)提示：下屬子公司稅收優(yōu)惠期將過；08年初荷蘭公司海外訂單由于外需的不振執(zhí)行效果不如預(yù)期。

預(yù)計(jì)公司09、10年的每股收益分別是0.35元和0.45元，主營業(yè)務(wù)收入增長率分別是11.2%和16.2%和由于公司內(nèi)控和全面預(yù)算管理的實(shí)施以及新產(chǎn)品的推出，預(yù)計(jì)明年隨著外部環(huán)境的逐步好轉(zhuǎn)，公司的業(yè)績(jī)將會(huì)有較大幅度的增長。同時(shí)考慮公司PB水平(2.5倍)相對(duì)于中小板公司處于低位，因此我們給予公司增持-A的投資評(píng)級(jí)，六個(gè)月目標(biāo)價(jià)9.00元。(安信證券 郭振舉)