擴容規(guī)模與股指變動孰為因果？

統(tǒng)計顯示，2001年12月31日，A股共有1073家公司上市；若截至2011年12月31日，A股上市公司將會超過2300家。十年間，A股上市公司數(shù)量增長了114%。

一般來說，股價指數(shù)=(報告期成份股的總市值/基期)×基期指數(shù) 其中，總市值=Σ(股價×發(fā)行股數(shù))。對滬指而言，基期指數(shù)為100，基期也是相對定量，因此就有觀點將矛頭指向市場規(guī)模的擴大，認(rèn)為股指不漲是因為市場大幅擴容稀釋了股價。

不可否認(rèn)，市場擴容會對股指表現(xiàn)帶來影響，但從擴容的“因”簡單推論得出下跌的“果”卻顯得牽強。

在該邏輯下可以認(rèn)為，“市場大幅擴容=股指下跌”，“中止發(fā)行=股指上漲”。但數(shù)據(jù)顯然不支持該判斷。

2009年，A股IPO融資近2000億元，上證綜指全年漲幅近七成；2006年、2007年，A股IPO融資分別為1645億元和4473億元，2007年融資規(guī)模居全球首位，而當(dāng)年A股全年漲幅亦居全球前列。而暫停IPO的2004年、2005年和2008年，A股均處在熊市當(dāng)中。

發(fā)行人具有獲取更高IPO市盈率、募得更多資金的天然訴求，這意味著在上漲的市場中IPO融資好于在下跌的市場進行的IPO，上述數(shù)據(jù)恰好對此形成佐證。

因此，大幅擴容造成股指下跌的因果關(guān)系實際上是顛倒了的因果關(guān)系，“股指上漲-市盈率高、資金充沛-發(fā)行人發(fā)行意愿上升”才更加符合實際。擴容規(guī)模與股指變動孰因孰果也便一目了然。

誰來決定A股擴容速度和規(guī)模？

有觀點質(zhì)疑，即使在如此市況中，A股融資仍然保持著相當(dāng)?shù)乃俣群鸵?guī)模，上市公司大量“圈錢”，掏了投資者的腰包，使市場資金不堪重負(fù)，自然造成股指不漲。

針對這一質(zhì)疑，我們不禁要問，是誰決定了A股擴容的速度和規(guī)模？

發(fā)行體制改革以來，監(jiān)管部門不再人為控制發(fā)行節(jié)奏，發(fā)行人亦可在獲得批文后6個月的時間窗口內(nèi)自主擇機發(fā)行。新股擴容速度、規(guī)模開始由以發(fā)行審核為代表的行政節(jié)奏和新股發(fā)售為代表的市場節(jié)奏共同作用決定。一方面，IPO必須通過發(fā)審關(guān)；另一方面，還需經(jīng)歷市場檢驗。八菱科技即是行政過關(guān)而未通過市場關(guān)的典型案例。

在香港市場，由于歐債危機一波三折，股票市場大幅震蕩，近數(shù)月以來其發(fā)行市場非常平靜，9月以來，多宗原計劃于今年內(nèi)登陸H股的大型內(nèi)資機構(gòu)迫于全球資本市場波動的壓力推遲了發(fā)行計劃，其中原計劃融資規(guī)模超過10億美元的發(fā)行就包括三一重工、徐工機械、海通證券，前兩者均未獲得基石投資人認(rèn)購。到目前，年內(nèi)香港市場推遲發(fā)行的IPO項目多達18只。

研究顯示，三季度以來，全球投資者在大幅拋售的同時，對新股的參與熱情也大大下降。投資者注意力集中在降低風(fēng)險頭寸和保持流動性上，研究新股、加大倉位的舉動并不是他們的工作重點。

這與A股市場形成了鮮明對照。據(jù)董登新統(tǒng)計，近兩周A股新股發(fā)行網(wǎng)下詢價對象對新股發(fā)行定價給出的市盈率一般達到40至60倍；股民網(wǎng)上申購新股的中簽率一般不足1%；新股上市首日仍有高達30%至50%的漲幅，僅有個別破發(fā)。他以此得出結(jié)論認(rèn)為，目前國內(nèi)投資者并不拒絕新股發(fā)行，相反是歡迎新股發(fā)行的。

所謂市場化方式，就是通過市場之手配置資源，在需與予之間架起橋梁，至于什么樣的需求，怎樣給予，則需要買賣雙方各負(fù)其責(zé)共同決定。不同的企業(yè)，由于經(jīng)營實際、對資金需求狀況的不同，會做出不同的融資選擇，弱市發(fā)行也是其選擇之一。而A股市場投資者，則須通過用腳投票的方式表明作為買家對新股發(fā)行的態(tài)度，這一態(tài)度當(dāng)然也會在相當(dāng)程度上決定發(fā)行人的選擇。

市場冷IPO熱拷問A股運行機制

證券時報記者 肖漁

今年以來，多宗H股新股發(fā)行計劃迫于全球資本市場波動壓力而擱淺。但是，在寒風(fēng)瑟瑟的A股市場，擬上市公司卻蜂擁沖關(guān)。是什么原因促成了這股年末擴容潮？

眾所周知，極度低迷疲軟的市場并非擬上市公司理想的融資時機，因為此時投資者的注意力往往集中在降低風(fēng)險頭寸和保持流動性上，研究新股、加大倉位的舉動并不是機構(gòu)的工作重點。而發(fā)行人也會因賣不出一個好價錢而謹(jǐn)慎做出發(fā)行決定。近期香港市場部分H股大型IPO推遲發(fā)行就說明了這一問題。而反觀A股市場，盡管今年以來行情欠佳，盡管新股上市屢屢破發(fā)，但大部分公司仍能以至少30倍的市盈率發(fā)出去，迄今也只有八菱科技一起中止發(fā)行的案例，但隨后也成功發(fā)行上市。正如同上交所總經(jīng)理張育軍振聾發(fā)聵的發(fā)問——“這么高還買，投資人是否自律了？”

可見，市場機制不健全、買方約束不夠，正是導(dǎo)致A股IPO年末沖關(guān)的關(guān)鍵因素。實際上，從新股供給角度看，為緩解市場壓力，監(jiān)管層已在一定程度上對IPO規(guī)模有所調(diào)控，比如對于年內(nèi)已過會的大盤股中交股份、陜煤股份就一直未予放行。所以，今年的IPO融資額較去年已經(jīng)明顯減少，單筆融資大幅降低；所謂的大規(guī)模擴容，更多體現(xiàn)在上市公司家數(shù)的增多。進一步來說，申請發(fā)行上市更是企業(yè)自主選擇的行為，絕非管理層所能調(diào)控。一位發(fā)審委員曾無奈地表示，“企業(yè)把材料遞上來了，我們就得審，發(fā)審會就得照開?！卑凑铡蹲C券法》的規(guī)定，證監(jiān)會發(fā)行審核的審核期限不能超過90天。對擬上市公司的沖關(guān)沖動，監(jiān)管部門也沒有“關(guān)門停審”的行政權(quán)力。

那么，明知市場不佳，發(fā)行人為何還要擠進來呢？數(shù)據(jù)表明，與港股等境外市場不同，實際上，時至今日，境內(nèi)市場新股不僅能照發(fā)，而且仍然受追捧。一方面，網(wǎng)上新股申購中簽率仍然很低，一般不足1%；另一方面，很多新股上市首日漲幅不俗，僅有個別破發(fā)。據(jù)華創(chuàng)證券一份報告統(tǒng)計，今年前10個月上市的243只新股中，62只新股首日漲幅在20%～50%，另有36只則超過了50%。而這正是擬上市公司沖關(guān)的巨大動力。

此外，拿了批文就要發(fā)的所謂“心理慣性”也是歲末IPO高潮的原因之一。按照證監(jiān)會的規(guī)定，發(fā)行人和承銷商可在獲得IPO批文后6個月內(nèi)擇時發(fā)行。

但即使如今上證指數(shù)已跌破2200點，也沒有一家企業(yè)主動“擇時”。一位資深保代認(rèn)為，“其中一個因素恐怕是怕舉報，畢竟夜長夢多。”按照監(jiān)管部門的規(guī)定，在發(fā)行前的任一階段，只要有舉報就要停下來核查。監(jiān)管部門曾經(jīng)公布創(chuàng)業(yè)板的一組舉報數(shù)據(jù)：僅在開板一周年時，創(chuàng)業(yè)板部就收到203封舉報信，涉及115家企業(yè)。由于長期以來的各種機制、體制原因，信息的不對稱以及上市公司本身在社會上的高關(guān)注度，涉及擬上市公司的舉報一直眾多，有的確實有跡可循，有些也不乏捕風(fēng)捉影。因此對于多數(shù)企業(yè)來說，都會選擇拿到批文后速戰(zhàn)速決。實際上，即便是企業(yè)想等一等，保薦機構(gòu)也會督促企業(yè)盡早掛牌。

綜合來看，惡劣市況中IPO熱潮不減，這一具有鮮明A股特色的現(xiàn)象的產(chǎn)生，根源在于A股市場的運行機制。如何解決這一問題，方方面面都需要反思，僅僅指望監(jiān)管層“喊?！睙o濟于事。而向監(jiān)管層發(fā)難，提出違背市場規(guī)律的要求，本身就是帶著鮮明計劃經(jīng)濟慣性的非理性意識，因為IPO畢竟是一個市場主體自主選擇的行為。面對這樣一個新興市場，參與各方唯有在實踐中積累經(jīng)驗，勤勉盡責(zé)，早日將自己鍛造成一個合格的市場參與主體。