中小股本高市值公司指首次公開發(fā)行并上市（IPO）時，公司股本相對較小，股票市場總值較高的公司。以現(xiàn)行《證券法》標(biāo)準(zhǔn)衡量，股本較小指總股本低于4億股的公司，該類公司上市條件為公開發(fā)行股份不低于25%。股票市場總值較高可參考香港市場100億港元標(biāo)準(zhǔn)，對應(yīng)A股市場，約為上市總市值高于80億元人民幣?？紤]A股市場投資者以散戶為主的結(jié)構(gòu)特征，高市值公司可定義為上市總市值預(yù)計超過50億元的公司。

隨著中小板和創(chuàng)業(yè)板市場發(fā)展，新興產(chǎn)業(yè)快速崛起，創(chuàng)業(yè)氛圍日漸濃厚，高成長公司越來越多。相對于主板成熟企業(yè)，高成長公司在上市過程中營業(yè)收入和凈利潤有可能仍舊保持快速增長，在IPO發(fā)行時，相對其決策上市的時點凈利潤可能發(fā)生實質(zhì)變化，從千萬元規(guī)模進(jìn)入億元規(guī)模?；跉v史高速增長經(jīng)驗外推，高成長公司上市時通常易于獲得高估值，發(fā)行市盈率很可能顯著高于市場平均水平或同行業(yè)上市公司平均水平。事實上，中小股本高市值公司在A股市場已有多次出現(xiàn)。

2009年新股發(fā)行體制市場化改革以來，IPO發(fā)行后總股本小于4億股且市值大于50億元的公司，創(chuàng)業(yè)板16家，中小板33家，合計49家。上述49家公司中，47家公司報告期最后一年營業(yè)總收入較第一年顯著增長，平均增長103.86%；45家公司報告期最后一年凈利潤均較第一年巨幅增長，平均增長308.53%。基于這一快速增長態(tài)勢，49家公司平均發(fā)行市盈率達(dá)到60.31倍。

以奧賽康為例，這是一家典型的中小股本高市值公司。其IPO高存量發(fā)行主因不是價格，而是發(fā)行規(guī)模。發(fā)行前股本為16639.65萬股，公司發(fā)行5546.6萬股，為發(fā)行后總股本比例的25%。在經(jīng)過初步詢價后，發(fā)行總市值達(dá)到161.94億元。根據(jù)現(xiàn)行政策，其結(jié)果是存量股轉(zhuǎn)讓套現(xiàn)金額達(dá)到31.8億元，而發(fā)行人僅獲得募集資金7.93億元，前者約為后者的4倍。

筆者認(rèn)為，奧賽康IPO發(fā)行的初步結(jié)果，是中小股本高市值公司在現(xiàn)行《證券法》規(guī)定下的必然現(xiàn)象，不是新股發(fā)行體制改革本身問題，奧賽康問題解決應(yīng)從個案上升到中小股本高市值公司這個群體上來。

如果對奧賽康發(fā)行價格進(jìn)行敏感性分析，即使發(fā)行價格下降到60元（該價格約等于基金報價均值），老股轉(zhuǎn)讓金額仍能達(dá)到約24.6億元；進(jìn)一步將價格調(diào)整到50元，老股轉(zhuǎn)讓金額也可達(dá)到約13.1億元，仍然超過發(fā)行人獲得募集資金1倍多。

但若對發(fā)行量進(jìn)行敏感性分析，如奧賽康按照10%比例發(fā)行，則老股轉(zhuǎn)讓金額僅約為8.37億元，低于新股發(fā)行金額，基本符合市場和監(jiān)管層預(yù)期。

前文表明，在本輪IPO啟動之前，市場已經(jīng)出現(xiàn)類似奧賽康等總股本為中小規(guī)模，發(fā)行市值非常高的公司，在當(dāng)時這類公司IPO高估值以超募形式存在。前述49家公司IPO時平均超募比例為224.08%；但若按10%發(fā)行，則只有28家公司超募，平均超募比例降至43.88%。

中小股本高市值公司的出現(xiàn)是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的客觀規(guī)律，對這類公司高估值和超募問題，不能簡單通過壓低發(fā)行價格方式予以控制，而宜通過調(diào)整發(fā)行比例進(jìn)行完善。

中小股本高市值公司不是我國特有現(xiàn)象，針對這種情況，發(fā)達(dá)資本市場通常有例外規(guī)定。例如香港市場對于預(yù)計總市值超過100億港幣的公司，發(fā)行規(guī)?？蓮?5%降至15%。

我國現(xiàn)行《證券法》為高市值公司公眾流通量調(diào)整預(yù)留了空間?！蹲C券法》第五十條最后一款規(guī)定：“證券交易所可以規(guī)定高于前款規(guī)定的上市條件，并報國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)批準(zhǔn)。”

現(xiàn)行單一以總股本為標(biāo)準(zhǔn)確定新股發(fā)行比例的方式嚴(yán)重制約了這類公司IPO發(fā)行，建議交易所依據(jù)《證券法》第五十條的規(guī)定，盡快出臺相關(guān)政策。按照市值測試標(biāo)準(zhǔn)，對預(yù)計總市值超過50億元的擬IPO企業(yè)，不論股本是否達(dá)到4億元，其發(fā)行股比均可降至10%。與此配套規(guī)定包括增加累計投標(biāo)詢價程序和戰(zhàn)略配售安排等。

（作者系清華大學(xué)金融學(xué)博士、資深保薦代表人）