光大證券異常交易案件塵埃落定8個(gè)月后，再次以時(shí)任光大證券策略投資部總經(jīng)理?xiàng)顒Σ罡孀C監(jiān)會(huì)引起了市場(chǎng)高度關(guān)注。

4月3日，北京市第一中級(jí)人民法院公開開庭合并審理原光大證券員工楊劍波訴中國(guó)證監(jiān)會(huì)行政處罰決定案及市場(chǎng)禁入決定案，此次庭審并未當(dāng)庭宣判。當(dāng)日，庭審中原告被告就被訴決定認(rèn)定的內(nèi)幕信息是否構(gòu)成內(nèi)幕信息、光大證券交易行為是否構(gòu)成內(nèi)幕交易、楊劍波是否構(gòu)成其他直接責(zé)任人員，以及證監(jiān)會(huì)認(rèn)定涉案交易行為構(gòu)成內(nèi)幕交易是否滿足行政處罰依據(jù)應(yīng)當(dāng)事先公開的要求等進(jìn)行了辯論。

對(duì)于庭審中的爭(zhēng)議焦點(diǎn)，業(yè)內(nèi)人士指出，所謂中性防范風(fēng)險(xiǎn)的策略本身沒有褒貶之分，問題在于出現(xiàn)錯(cuò)單交易后沒有及時(shí)公告，侵犯了市場(chǎng)其他投資者知情權(quán)和公平交易權(quán)。從證監(jiān)會(huì)處罰結(jié)果來看，盡管存在不合情之處，但是處罰是合法的，定性為內(nèi)幕交易是適當(dāng)?shù)摹?/p>

何為內(nèi)幕信息？

當(dāng)日，在庭審中，楊劍波代理律師李江認(rèn)為，光大證券“8·16”異常交易信息不屬于內(nèi)幕信息，信息已處于公開狀態(tài)不符合內(nèi)幕信息的構(gòu)成要件，光大證券沒有利用該交易信息從事證券或者期貨交易活動(dòng)，楊劍波并非本案的其他直接責(zé)任人員。因此，其訴訟是撤銷證監(jiān)會(huì)對(duì)楊劍波本人做出的行政處罰決定及市場(chǎng)禁入決定。

對(duì)于內(nèi)幕信息和內(nèi)幕交易的爭(zhēng)議，李江認(rèn)為，內(nèi)幕信息應(yīng)該是發(fā)生在特定的上市公司、發(fā)行人本身，而不應(yīng)是交易信息。

對(duì)此，河北功成律師事務(wù)所薛洪增律師認(rèn)為，8月16日突發(fā)事件對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生影響顯而易見，大盤近6%的異動(dòng)情形后果非常嚴(yán)重，足以影響到市場(chǎng)其他投資者判斷。從處罰依據(jù)來看使用的兜底條款也沒有問題。

他認(rèn)為，盡管不是出于本意成交70多億元，但是錯(cuò)單行為不影響對(duì)內(nèi)幕信息的認(rèn)定，單事件本身也符合信息披露相關(guān)規(guī)定中對(duì)重大事件須臨時(shí)披露的范疇。從構(gòu)成內(nèi)幕信息的要件因素包括重大性、未公開性等來看，光大證券當(dāng)日的情形是符合的。

對(duì)于適用兜底條款解釋內(nèi)幕信息的問題，薛洪增認(rèn)為，近年來我國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展日新月異，特別是近年來衍生品、新型違法情形的出現(xiàn)，使得法律法規(guī)凸顯了滯后性。也正是基于這樣的原因，為了預(yù)留發(fā)展空間，證券法授予證監(jiān)會(huì)“認(rèn)定”內(nèi)幕信息的權(quán)力，證監(jiān)會(huì)有權(quán)對(duì)此做出行政解釋。

中性策略是否內(nèi)幕交易？

值得注意的是，庭審中對(duì)于內(nèi)幕信息開始時(shí)間和中性策略是否構(gòu)成內(nèi)幕交易也進(jìn)行了陳述和抗辯。

李江認(rèn)為，光大證券錯(cuò)單交易信息當(dāng)日已經(jīng)有大量媒體進(jìn)行了報(bào)道，發(fā)生錯(cuò)單交易的金額在媒體上有充分披露，已經(jīng)成為公開信息。光大證券是按照策略投資部的計(jì)劃和安排實(shí)施的，是光大證券在自營(yíng)業(yè)務(wù)中為了防范交易風(fēng)險(xiǎn)的策略實(shí)施的。

薛洪增認(rèn)為，對(duì)于中性防范風(fēng)險(xiǎn)的策略本身沒有對(duì)錯(cuò)，正常的中性策略無須公告，而問題在于出現(xiàn)異常情形后沒有公告。光大證券上午出現(xiàn)錯(cuò)單其是知情的，錯(cuò)單不是既定的正常交易，本應(yīng)及時(shí)公告，但是在后續(xù)措施中，作為信息知情者和制造者，光大證券進(jìn)行了對(duì)沖，降低自身風(fēng)險(xiǎn)而轉(zhuǎn)嫁給了其他投資者，明顯侵犯了投資者的知情權(quán)和公平交易權(quán)。

也有業(yè)內(nèi)人士指出，對(duì)沖交易決策不應(yīng)基于公眾投資者并不知情的信息，若信息不對(duì)稱，那么中性策略對(duì)沖只為機(jī)構(gòu)自身服務(wù)，同時(shí)也損害了公眾的知情權(quán)和市場(chǎng)“三公”原則，造成了對(duì)市場(chǎng)交易秩序的損害。

北京盈科律師事務(wù)所臧小麗律師認(rèn)為，盡管事件中監(jiān)管部門存在不合情之處，但是證監(jiān)會(huì)處罰是合法的，定性為內(nèi)幕交易是適當(dāng)?shù)?。案件本身是行政訴訟案件，法院審查行政訴訟案的核心是審查行政機(jī)關(guān)執(zhí)法的合法性，而不是合理性，即便監(jiān)管部門存在不合情之處，但是審查機(jī)關(guān)也會(huì)尊重執(zhí)法部門的自有裁量權(quán)。

后續(xù)配套措施亟待完善

業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，且不論最后判定結(jié)果如何，此次光大證券異常交易案件所反映出的問題，在下一步資本市場(chǎng)發(fā)展中需要進(jìn)一步解決和完善。

針對(duì)光大證券異常交易事件暴露出市場(chǎng)交易機(jī)制方面的不足，證監(jiān)會(huì)此前在例行發(fā)布會(huì)上也表示，證監(jiān)會(huì)擬出臺(tái)相關(guān)政策文件，從以下幾個(gè)方面改進(jìn)相關(guān)各項(xiàng)制度：一是進(jìn)一步研究和明確證券、期貨交易中關(guān)于異常交易的定義和具體標(biāo)準(zhǔn)。二是加強(qiáng)對(duì)相關(guān)交易技術(shù)系統(tǒng)的管理。三是加強(qiáng)交易系統(tǒng)前端控制。四是研究建立錯(cuò)單交易取消制度。五是推動(dòng)建立異常交易的信息披露制度。

臧小麗認(rèn)為，此次事件對(duì)于資本市場(chǎng)健康發(fā)展具有積極意義，一方面，不僅可以促進(jìn)監(jiān)管部門更加嚴(yán)謹(jǐn)執(zhí)法，進(jìn)一步細(xì)化對(duì)于內(nèi)幕信息和交易認(rèn)定規(guī)則，另一方面也會(huì)促進(jìn)相關(guān)部門加強(qiáng)對(duì)券商等風(fēng)控的完善，促進(jìn)券商合規(guī)有序發(fā)展。

薛洪增也認(rèn)為，包括上市券商在內(nèi)的上市公司等信息披露義務(wù)人應(yīng)該進(jìn)一步加強(qiáng)信息披露的重視，降低運(yùn)行風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)一步保護(hù)中小投資者的合法權(quán)益。他也認(rèn)為，案件中，監(jiān)管部門應(yīng)該在此次事件中吸取教訓(xùn)，完善監(jiān)管執(zhí)法體制機(jī)制，為資本市場(chǎng)健康穩(wěn)定發(fā)展保駕護(hù)航。

上海新望聞達(dá)律師事務(wù)所合伙人宋一欣律師指出，下一步應(yīng)該進(jìn)一步加強(qiáng)對(duì)券商風(fēng)控的監(jiān)管，特別是加強(qiáng)量化投資中中小投資者權(quán)益的保護(hù)，進(jìn)一步放寬和細(xì)化對(duì)內(nèi)幕信息的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，建立違法案件舉報(bào)獎(jiǎng)勵(lì)制度等。