鐵路體制改革專題研究:鐵路改革全面推進(jìn),驅(qū)動板塊估值提升

公路港口航運(yùn)行業(yè)

研究機(jī)構(gòu)：中信證券 分析師：張宏波 撰寫日期：2011-06-28

鐵道部負(fù)債率已達(dá)58%,債務(wù)壓力加大倒逼鐵路改革加快。2011年一季度末鐵道部負(fù)債率達(dá)到58%,十二五期間鐵路基建投資規(guī)模預(yù)計將同比增長40%達(dá)到2.8萬億元,如果維持負(fù)債為資金來源的格局將推升負(fù)債率至十二五末的70%以上。2009年稅后凈利潤和建設(shè)基金兩項覆蓋本息尚具有難度,未來還本付息高峰到來帶來的債務(wù)壓力可能提速鐵路改革。

需要加速改革建立市場化運(yùn)價形成機(jī)制,才能維持鐵道部的盈虧相對平衡。

根據(jù)客貨周轉(zhuǎn)量的增長情況,我們預(yù)計前5個月鐵路運(yùn)輸收入約增長12%左右。鐵道部若實現(xiàn)盈虧平衡大約需要2011年鐵路收入增長15%上下,因此如果不改革運(yùn)價形成機(jī)制難以完成增收和盈利平衡目標(biāo),考慮到客運(yùn)價格提升難度較大,我們預(yù)計可能最先提高貨運(yùn)的運(yùn)價靈活性。

預(yù)計年底前形成改革方案,2012年開始推進(jìn)實施,預(yù)計采取路網(wǎng)和運(yùn)營分離模式。預(yù)期市場化改革步伐將會加快推進(jìn),年底前鐵道部有望形成改革總體推進(jìn)方案及配套措施,并于2012年起推出實施有關(guān)市場化改革方案,改革將全面推進(jìn)。此外,此次改革的模式可能會采取路網(wǎng)和運(yùn)營分離的模式,鐵道部負(fù)責(zé)監(jiān)管及路網(wǎng)的投資和維護(hù)等,運(yùn)營則實現(xiàn)較高的市場化。

預(yù)計改革的核心包括清箅制度、運(yùn)價形成機(jī)制、多元化經(jīng)營和融資體制等。

預(yù)計政企分開后鐵路運(yùn)輸企業(yè)將獲得充分的經(jīng)營自主權(quán),清算制度也將從按周轉(zhuǎn)量轉(zhuǎn)向按票清算轉(zhuǎn)變,有力提高鐵路局承運(yùn)的積極性,而運(yùn)價的形成機(jī)制也將更加靈活。鐵道部推進(jìn)的多元化經(jīng)營戰(zhàn)略預(yù)計主要依托線路、站點(diǎn)等資源拓展上下游,形成更長的價值鏈。融資體制改革預(yù)計將豐要更注重權(quán)益融資,包括利用鐵路上市公司平臺擴(kuò)大再融資和繼續(xù)選擇優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)重組改制上市。

風(fēng)險因素:市場化改革進(jìn)度緩慢;改革力度低于預(yù)期。

投資建議:我們預(yù)計市場化改革將會加快推進(jìn),對鐵路板塊的估值驅(qū)動將會持續(xù)提升。資產(chǎn)可能注入到現(xiàn)有上市平臺、貨運(yùn)運(yùn)價的提升、自行調(diào)整開行列車等預(yù)期會對鐵路上市公司形成利好。目前大秦鐵路、廣深鐵路和鐵龍物流2011年的動態(tài)PE分別為10倍、18倍和22倍,且廣深PB僅為1.2倍,估值較低。我們維持對大秦鐵路和廣深鐵路的“買入”評級,以及鐵龍物流的“增持”評級,